美豆对豆粕的影响「菜粕和豆粕谁跟随谁」

今天带来美豆对豆粕的影响「菜粕和豆粕谁跟随谁」，关于美豆对豆粕的影响「菜粕和豆粕谁跟随谁」很多人还不知道，现在让我们一起来看看吧！

注：上图所有品种观点为主力合约的月报观点，具体以官网报告为准宏观&大类资产

注：宏观大类和商品策略观点可能和品种观点不同宏观大类策略：猪价引领农产品行情把握QE政策主线

海外方面，美联储降息暂缓叠加QE，从三季度GDP来看，经济下行预期有所修正，但目前美国或将步入信用萎缩叠加经济回落区间判断仍维持。而中国经济略显疲软，不过后续进一步下行概率较低。把握了中期宏观定位后，我们仍需要将视野回归到短期矛盾当中，美联储降息暂缓以及QE对大类资产价格的影响有部分矛盾：共同点在于对利率、权益及经济预期都有所抬升，不同点在于QE利好商品，降息暂缓反之。由于商品主要受供需基本面影响，而当前经济整体偏弱，国内通胀走高，所以我们认为大类资产的排序为股票>商品>债券，另外还需要关注国内通胀对农产品的带动作用。

权益：A股>美股。从统计数据和逻辑上来说无论是降息后的观察期还是QE期间，权益市场表现都较为良好。国内方面预计经济进一步下行概率偏低，同时央行稳增长措施进一步发力。海外方面，美联储QE和经济下行预期的弱化，包括经贸和谈均对权益市场有所支撑。但需要注意的是，扭转当前股指强弱关系，仍需要看到中国稳增长预期或者经济企稳的兑现。

利率：美债低配，中债中配。利率走高的逻辑在11月或最为顺畅。海外而言，美联储降息周期暂告一段落，叠加经济下行预期的修复，包括QE，多因素合力推升利率走高。中国方面，猪价带动通胀走高的趋势至少延续至明年1月份，叠加当前流动性偏紧的局面，预计利率将继续走高。

商品：农产品>畜产品>工业品>能化>贵金属。其中贵金属在降息暂缓和QE的合力影响下，下行趋势最为明显。而当前猪价持续上行对于饲料的提振预期，以及农产品的季节性行情均已开始发力，预计后续行情将有所延续。工业品方面，地产韧性、环保限产等利好基本已经兑现，年内地产和基建超预期的概率偏低，需要看到年底中央经济工作会议定调明年经济目标，又或者2020年释放新的专项债额度，才能见到工业品有所好转。

风险点：中国经济进一步走低，美联储年底第四次降息。商品策略：农产品行情启动贵金属承压

对商品内部板块来说，近期趋势最明显的是生猪补栏带动的农产品上涨行情—尽管从存栏周期推断，要看到生存存栏的峰值可能要到2020年4月左右，但疫苗研发顺利以及国家的促补栏政策使得饲料行情提前开启。其次是降息暂缓叠加QE带来的贵金属下行趋势，在特朗普弹劾结束前后是不错的介入时机。对于工业品来讲，11月很难在供需两端看到超预期的因素出现，而能化则呈现供需两弱的格局。

策略：农产品多配工业品、能化中配贵金属低配

风险点：中国经济意外走弱，美联储年内再度降息，贸易摩擦再起全球宏观：11月预现流动性分化——宏观流动性观察013

全球经济仍在周期底部徘徊，表现疲软。9月全球PMI略有回升但仍低于荣枯线。10月美国制造业PMI略升，但欧日仍显低迷。9月五大经济体通胀除中国受食品影响以外均有回落。美国失业率超预期下降，但通胀仍未达目标，制造业表现疲软，投资和出口下滑。中国9月社融、M2出现改善，但GDP出现明显下降，固定资产投资和零售数据也低于预期。

美国9月由于之前缩表操作，导致超额存款准备金紧张，流动性紧缩，一度出现钱荒。后在10月中旬开启扩表，缓解态势，流动性出现宽松。中国9月银行体系流动性维持暂时充裕，但10月货币市场利率呈现上涨趋势，紧缩迹象初现。

未来关注美联储和中国央行最新货币政策。美联储10月30日FOMC会议上宣布开启年内第三次降息以帮助美国经济在全球形势发展的情况下保持强劲，并为持续的风险提供保障，符合市场降息预期。同时将超额准备金率从1.8%下调至1.55%，帮助银行将多余的资金投入市场，提高流动性。但是美联储维持资产负债表扩张的同时，在10月声明中释放了未来政策从“降息”向“观望”的转变，经济数据对于政策预期的影响料加强，重点关注美国经济数据的运行状态，预计11月流动性将维持中性。而中国央行预计将保持利率不变，维持稳定中性货币政策。市场的降息预期资存在落空风险，关注人民币市场流动性收紧可能。

策略：预计流动性状态的阶段性分化对于人民币汇率形成支撑，资产走势料分化

风险点：美国经济超预期增长快速达到通胀目标，使得美联储提前开启加息政策，导致流动性紧缩。全球宏观：缺少触点，底部延续——宏观经济观察008

经济周期：全球经济周期仍在底部徘徊，走出的触点仍未至。10月全球制造业采购经理人指数继续在低位运行，但是呈现有趣的特点：美国继续走低，中国大小企业分化。在全球风险预期未显著改善的情况下，私人部分谨慎，订单分项指数虽阶段性改善，但仍未结束悲观象限。市场寄希望于主权部门更大的对冲政策，或成为2020年全球经济走出悲观的重要观察线索。

市场周期：经历了衰退定价之后，金融市场对于周期改善的观点再次呈现。伴随着贸易关系的可能阶段性缓和，美联储预期管理“不再降息”，10月份利率市场的反弹显示出利率市场对于周期的乐观预期增强——尽管经济前瞻指标仍处下行状态。权益市场在三季度的休整之后再次表达强烈的上行预期，而商品市场给出的信号也较为明确。当前的问题在于利率周期“不松”、市场预期“乐观”的情况下，经济周期的“可能更弱”带来市场右侧启动前最后的调整。

周期关注：未来的关注点在于主权部门的扩张节奏。美国：对外收缩的状态下，缺少债务上限约束的主权部门扩张依然面临美联储“不降息”形成的压力，私人部门仍需等待2020年监管的放松；中国：地产部门受限之下，市场对流动性和稳增长仍不甚乐观，人民币破“7”之后的财政等待“紧日子”结束；欧洲：“脱欧”冲击下的欧罗巴叠加着出口项的二次影响，拉加德的任务仍是摆脱“稳约”的枷锁；日本：安倍的“三支箭”助力经济走出泥潭，但对外依赖型的经济体仍不能摆脱出口项的约束，政府债务空间压缩后税项补充的长期影响仍待观察。纵观历史，主权部门从收缩到扩张仍缺乏有力的逆风推动，11月仍是周期末端的风险观察点。

宏观策略：中性假设下周期仍将延续底部“时间换空间”的运行，风险资产和避险资产之间维持平衡配置策略。经济端的下行风险未结束，但以美联储为代表的央行已经阶段性撤出“周期中调整”的宽松，周期仍将伴随着风险而发生转折。风险假设下流动性的主动收紧将加速周期走出底部，阶段性降低风险资产的配置，或在争夺“核心资产”的同时增加衍生品对冲的占比，避险资产存在短期的上行机会。

金融期货国债期货：央行政策不紧不松，11月份料处于震荡市

10月份10年期国债到期收益率单边走高，较月初上涨约15BP，且较8月份最低点上涨接近30BP。猪肉价格持续上涨，推升未来通胀预期；货币政策目前持续保持定力，近期2000亿元MLF新作利率仍维持3.3%水平，且10月份LPR操作维持1年期和5年期利率不变，年内降息的概率大大降低；贸易磋商积极迹象提振市场风险偏好；上述事件的叠加使得近期国债利率不断上行。但是国内经济目前依然面临较大的下行压力，PMI指标延续下行趋势，10月份制造业PMI为49.3%，较上月下降0.5个百分点，创今年二季度以来最低水平，在国内经济较大的下行压力下，货币政策或不会因为CPI的上涨发生较大的转向，国债期货趋势性的熊市概率较小；与此同时，目前政策对经济的容忍度提高，9月份央行行长表示并不急于做出像其他国家央行那样的比较大的降息或量化宽松，中国的货币政策还是要保持稳健的取向，保持定力，反复强调要珍惜中国当前正常的货币政策空间，且国债利差目前属于“舒适区间”，国债期货趋势性牛市的概率也比较小，短期内预计债市的调整仍将继续，未来依然将处于宽幅震荡区间，我们对国债期货持中性观点。

策略：利率方向尚并不明朗，中性观点

风险点：中国经济好转股指期货：警惕风险性事件对于股市的扰动

近期外部风险性事件较多，智利总统发表电视讲话称取消11月和12月在智利举办的APEC领导人非正式会议和气候大会，贸易战再生变数，但商务部发言人31日发表声明说，双方经贸团队一直保持密切沟通，目前磋商工作进展顺利。同时10月31日上午，美国众议院通过一项决议以启动弹劾调查的公开阶段，唐纳德.特朗普将成为美国历史上第三位被众议院弹劾的总统。风险性事件的频发会在一定程度扰动市场情绪。但我们仍然对股市表现乐观，估值端，目前国内股市市盈率偏离历史均值，与美股相比较为便宜，值得配置；资金端，外管局取消合格境外机构投资者(QFII)和人民币合格境外机构投资者(RQFII)投资额度限制，叠加三大国际指数加快纳入A股，外资流入空间较大，会对股市产生积极影响；周期端，中国经济位于信用企稳叠加经济下行的回落后半段，股指随着信用周期的企稳出现中期做多逻辑。短期，我们仍对A股持谨慎偏多观点。11月需重点关注贸易磋商消息。

策略：谨慎偏多

风险点：贸易谈判，英国脱欧

能源化工原油：炼厂开工回升，原油库存或加速去化

往后看，我们依然偏向11~12月份原油库存会加快去化。值得注意的是，根据PIRA数据显示，今年10月份的全球炼厂常减压装置停产量是全年以及过去5年同期中最高的，达到1030万桶/日，2018年为910万桶/日，而过去5年同期平均也才750万桶/日。在今年的CDU停产当中有部分是计划中的，但依然有大量的非计划装置停产，由于非计划装置停产，9月份PIRA预测10月的CDU停产量要比目前值低400万桶/日。美国与拉美炼厂贡献了超过一半的停产量，今年美湾炼厂经历了一个非常重的秋检，原油加工量从9月份935万桶/日下降到了835万桶/日，1个月之内降幅达到100万桶/日，我们推测今年炼厂检修力度偏高的原因主要有两个方面：一方面是为了应对IMO2020炼厂进行装置或生产上的调整或者选择将明年春检提前，这样能够增加未来炼厂获益的可能性；另一方面是因为10月份运费大幅增加导致短期炼厂利润承压。往后看，根据PIRA预测，全球炼厂CDU检修量将会大幅下滑，将在年底前从10月份峰值下降50%左右。另外考虑到恒逸文莱以及浙石化炼厂在四季度陆续投产，PIRA预计全球炼厂加工量在11月与12月环比分别增加180万桶/日与210万桶/日。这将显著加快全球库存去化。

总结而言，炼厂加工量回升叠加运费下跌之后的亚太炼厂补库存将有助于全球库存去化，我们认为原油近月升水扩大依然存在空间，依然推荐布伦特或WTI的正套策略。

单边：中性偏多

策略：布伦特或WTI正套，买近抛远

风险：炼厂开工回升不及预期石油沥青：需求淡季，等待供应减量

据隆众公布的最新排产计划来看，11月份环比减少近10%，同比增加依然明显，这与今年上游总体生产利润不错有直接关系。且从当前的生产利润绝对值而言，包括成本端的支撑，预计11月份大概率呈现季节性减少。

国内进口量来看，截止9月份数据，全年沥青进口量依然维持同比偏低的水平，但进口量占比较小，影响力度不及国内产量的变化。

就沥青下游11月份的需求来看，北方已经步入收尾阶段，需求明显下行，而华东及华南、西南地区则可以维持正常施工需求，成为需求高地。受气温影响，总体需求呈现淡季特征。

总结以上供需，11月沥青供需呈现两弱格局，基于成本端支撑，期价11月份有望止跌，但因上游库存依然较高，限制上行空间，预计期价运行空间为2900-3200元/吨

策略建议及分析：

建议：谨慎看多

风险：下游需求旺季不旺；国际油价持续大幅下挫燃料油：供需两端支撑不再，11月高硫市场或再度转弱

当时间来到IMO2020生效前的最后一季，市场参与者对高硫油需求消费下滑的预期(由于船燃端的高低硫切换以及电厂端消费旺季结束)带动其价差结构迅速转弱。然而到了10月中旬，高硫油止住了价格持续下跌的态势，市场结构也在彼时的基础上重新稳固，背后有来自供需两端因素的支撑，包括炼厂检修、运费暴涨以及高硫船燃消费的持稳。

然而到了11月份，供需两端的支撑都将逐步消散。首先，随着炼厂秋检的结束，高硫燃料油产量在11月份将迎来季节性回升。其次，由于航运市场自身的调节，以及美方发布对中远海运的短期豁免，油轮运费已从高位回落，前期运费暴涨对燃料油供应的抑制也将逐步缓释。未来从西区以及中东到新加坡的套利船货量可能会有一定幅度的回升，但考虑到当前贸易商尽量避免持有高硫库存的心态，跨区贸易量的增加幅度可能依然相对有限，而来自中东地区的套利船货则占据主导，尤其是在如今当前富查伊拉库存偏高的情况下。

就需求端而言，11月份船燃市场的高低硫切换将逐渐进入最后的窗口期。考虑到长距离运输的航行时间普遍在1个月以上，这些船舶最晚需要在11月下旬完成油舱的清洗以及高低硫燃油的切换，而远距运输船舶在燃油消耗上会占据更大的份额。综合这些因素，当前市场主流观点认为到11月结束至少有一半的高硫船燃消费会转换到合规燃油上(VLSFO、MGO等)。根据我们此前的估计，由IMO新政引起的高硫油需求降幅总体将达到228万桶/天，取其一半则为114万桶/天(11月以前市场已完成部分切换，但量相对有限)，这样来看高硫油需求未来将面临大幅度的滑坡。

综上，随着供需两端的支撑逐步减弱，高硫燃料油市场结构很可能会在11月份再度进入走弱的态势。而从远期曲线上来看，高硫油单边价格与裂解价差在近端仍呈现明显的backwardation结构，这也说明未来市场还有进一步转弱的空间。

策略：单边中性，考虑多SC空FU(主力合约)或者空FU2001-2005跨期价差

风险：高硫燃料油市场出现严重断供，IMO合规率明显低于预期；脱硫塔实际安装数量超预期；FU仓单数量持续停留在低位甲醇：港口库存滞后回落，11月平衡表走平为主

港口市场：到港压力稍放缓；港口库存延续滞后回落

内地市场：内地重新企稳，关注甲醛淡季开工何时韧性结束

平衡表展望：首先平衡表预估是11月走平至小幅累库，左侧预期12月小幅去库，1月走平；11月作为没新驱动的尴尬时间点面临重新累库，并且左侧交易12月预期去库的幅度修正缩窄，一个是气头限产时间点推后的产量减少幅度缩窄，一个是外盘新增产能所致的后期进口压力。未有外盘意外停机背景下，整个10至1月平衡表仍未能见到中等以上的去库，高库存问题维持。

策略建议：(1)单边：观望(2)12月平衡表去库幅度缩窄，跨品种：MA/PE库存比值12月向上，选择观望；MA/PP库存比值11至12月仍向下，但基差结构已包含此预期，选择观望(3)12月平衡表去库前的11月供需边际转弱，但预估12月仍有去库预期，因此等待反弹再介入反套。

风险：伊朗165万吨新增产能的投产顺利程度；外盘无集中秋检带来潜在的短停故障

PVC：上游装置再出事故，当期需求韧性略超预期

平衡表展望：中期展望平衡表，普通程度的限产预估下，11-12月平衡表库存表现为从去库至走平至12月累库，供需边际转弱。然而驱动在于北方需求季节性转淡，目前南北价差仍未反映，慎防需求韧性超预期导致平衡表改善。

策略建议：(1)单边：观望。(2)跨品种：PVC/PE库存比值方面10-12月逆转向上，理论上适宜多L空V，然而基差结构已反映部分预期，选择观望。(3)跨期：V1-5观望，平衡表累库主要时间点在12月，而11月平衡表修正后仍有去库预期，且正基差较高，或先收基差走正套，12月累库再走反套。

风险：北方季节性需求下滑的空间是否会不及预期，当期需求韧性是否持续超预期

PTA与EG：TA临近大幅累库阶段，EG或重回亏损抑制供应路径

价格观点：TA方面，供需逐步由偏紧格局转入新的过剩大周期，11月库存去化或趋于结束、逐步向大幅累库过渡，匹配的TA端价格利润中期内仍有收缩压力；上游成本端，PX减停力度仍难扭转亚洲供需的持续累库，阶段性虽有一定的修复弹性(如：潜在大装置检修等)、但总体依然处于压缩趋势中。TA价格而言，短期中性、中期持谨慎偏空观点。

EG方面，整体供需进入去库尾声阶段、12月附近或逐步转入累库阶段，短期有库存偏低而累库较慢对价格利润在下方形成一定的支撑，但随着时间的推移中期供需压力逐步上升，较可能再度回到亏损倒逼供应显著收缩路径。EG价格而言，短期持中性观点，中期则谨慎偏空。

策略建议：

单边：TA短期中性、中期谨慎偏空，策略上寻找反弹阶段的抛空机会为主、参考5000偏上区域；EG价格短期中性、中期走势偏负面，策略上等待反弹进行偏空配置思路为主、参考4700-4800偏上区域。

跨期：TA价差，进入无序周期向远期升水格局转变阶段，其中现货与01及1-5价差受制于过剩周期的初始期、或有一定的不稳定性；TA工厂关注01、03、05反弹阶段出现较高利润时的卖保锁利机会。EG价差，01合约面临的实际库存压力或相对有限、1-5价差弹性较高，缺乏很高的风险收益比时少量参与为宜。

风险：TA、EG-发生重大意外冲击供应端。聚烯烃：供强需不强，聚烯烃价格继续探底，但空间走弱

11月新增检修不多，前期检修恢复，存量装置产能损失环比减小，三季度几套新增产能已进入产能稳定释放阶段，供给方面，总体充足；而需求端，月初因70周年大庆的环保限产，下游中小企业开工受到冲击，月下旬因季节性开始逐步进入传统需求旺季顶峰，但今年下游开工普遍偏弱，叠加出口缩量，故今年旺季不比往年。供需呈现供强需不强格局，叠加当前上游库存压力，而以往年内后期多以去库为主基调，在基本面偏弱情况下，石化端价格或会再度松动从而减弱成本端支撑。而进口方面，外盘前期船期的延期以及当前低价报盘的增多，使得外盘对内的冲击犹在。叠加原预计4季度投产的大部分装置均已延期至明年(利好01，利空05，但已在预期中)，故聚烯烃价格目前仍呈下探态势，不过下探空间显著收窄。此外，利润持续压缩下的确可能会带来一定支撑，但在当前探底大趋势下，反弹力度或会显得不足。

策略方面：

单边：谨慎偏空

套利：L-P稳中有升

风险：原油大幅波动；宏观波动；投机需求出现；贸易战等尿素：估值偏低，但驱动不足，尿素或延续低位盘整态势

本周成本端持稳，生产利润进一步压缩，供给端检修增多，导致开工和日产均有下滑，企业库存因价格低位震荡和下游需求回落而有所积压，之后来看，内需短期因大气污染和农需回落尚且无显著动力，但考虑当前绝对位置偏低，利润偏低，价格或会有小幅反弹空间，但因企业库存积压和偏弱基本面，反弹空间较为有限，下周预计维系低位盘整。

策略：

单边：中性，逢低短多

主要风险点：装置检修进度，外盘招标进展等橡胶：估值偏低，短期关注交割压力

泰国北部已经处于旺产期，11月份泰国南部也将进入旺季，目前上游加工利润依然不错，后期产量大概率季节性增加。

泰国主产区原料价格大幅下行，杯胶一度跌破30泰铢/公斤，最低价格接近2015年底及2016年初的低位。该因素决定橡胶下方空间有限。

受套利需求显著下降影响，预计2019年四季度累库幅度将不及往年，但短期阶段性去库或迎来拐点。

原料端价格来看，橡胶估值低位，带来下方空间有限。从11月份的供需来看，供应端大概率呈现旺季增加，随着泰国南部旺季的来临，环比10月产量继续增加，从到港预报来看，国内11月份港口库存也将重新回升；需求端，随着金九银十旺季过后，11月份下游北方迎来冬储期，环保检查将趋紧，对于下游轮胎厂开工率有一定影响，尽管重卡销量或呈现一定的增加，但总体11月份需求环比难以改善，带来11月供需环比有小幅恶化可能，11月合约老胶的仓单注销，短期也将给予现货市场压力，预计11月份橡胶价格依然有压力。建议短线投资者可以尝试短空，中线则可以找低点，逢低买入为主。

策略：中性，中线尝试逢低买入

风险：库存继续大幅下行，产区天气异常，需求明显改善。苯乙烯：把握产能扩张节奏逢高布局苯乙烯

月内价格走势：上市首月期现价格均有较大幅度的下跌。主力期货合约EB2005当前价格已经跌破7300元/吨，现货价格也已下挫至7500元/吨以下。基差方面，目前主力合约EB2005对华东地区期货基准价的基差为200元/吨左右。

苯乙烯国内供应：当月国内的开工率呈现冲高回落的态势，月初时的开工率在86.6%左右，之后在国庆节后冲高到87.9%，之后随着现货价格和利润水平的下跌，逐步回落。到10月底，开工率已经降至82.9%。

11月供给端预计会有所宽松，但是需要密切关注利润对于行业开工和投产进度的影响。中长期视角下，对苯乙烯供给产生重大影响的主要还是新产能的投放。

苯乙烯进口到港：中短期来说，由于前期船货延期，近期到港集中的压力依然存在。从季节性角度看，船货到港也具有向上的压力。但是从更大的趋势来看，国内苯乙烯对外依存度是逐年下降的。

苯乙烯下游需求：苯乙烯下游总体开工方面，趋势上依然延续了自9月以来的增长趋势，但是增速有所放缓，10月月初时因为国庆休假原因，开工曾出现过小幅回落，但随着节后复工，下游开工迅速回升，并超过了节前值。

10月下旬EPS开工率达到55.63%，相比较月初50.98%的开工率有所提升。当月开工总体维持高位。10月期间ABS的开工率波动幅度较大，月初时开工率在95%左右，至月中跌至91%，而到了下旬又迅速回升至99%水平线上。10月PS开工率比较稳定，全月基本保持在72%-73%区间内。预计PS在短期内开工率依然将保持在当前区间。

价格走势：价格预计短期内依然偏弱势为主。一方面，供给端会随着新增产能投放、前期检修的复产和近期的集中到港而显得较为宽松。另一方面，需求端大概率会随着终端下游的需求减少而进入季节性淡季。值得注意的是，进入11月之后，距离浙石化120万吨产能装置投产的时间也越来越近，当前正处于预期转化为现实的拐点上。此时，市场对于新装置的出料，初始负荷等信息都将变得较为敏感，建议投资者密切跟踪，把握节点。

总体观点：谨慎偏空

策略：等待反弹，择机在高位进行做空布局

主要风险：产能投放不及预期，上游价格波动

有色金属

贵金属：宽松货币预期不改但风险情绪逐渐滋生贵金属料仍以震荡为主

1.10月间美联储、欧元区以及日本央行均进行了利率决议，目前来看全球央行维持宽松货币政策的预期以及需求不改，而在对于贵金属而言仍然是相对有利的环境因素。

2.随着贸易争端以及英国脱欧事宜所引发的市场不安因素在10月间有所减退，风险资产表现相对较好，欧元、英镑乃至美股均有不俗的表现，这在短时内将会对于贵金属的走强产生一定的抑制作用。

3.在10月下旬，陆续有重要白银生产企业公布其3季度生产报告，可以看到多数企业在今年前3季度的产量较去年同比都有一定下滑。不过根据年初时各大公司的投产计划显示，2019年4季度原本就是投产相对较大的时间段，并且在此前的3季度中贵金属价格呈现较强上攻，目前生产企业利润相对较好，故此投产兑现的概率较大，因此白银产量在4季度或将出现一定回升。

综合观点：在10月间，欧美日三大央行均进行了利率决议，就美联储而言，虽然如期降息，但是利率声明以及对于通胀的描述似乎比想象中更为鹰派。但从市场反应上来看，美债收益率还是在短时内呈现出了较为明显的下跌，贵金属则是略有走强。不过此后美债收益率还是出现了一定的反攻，美股也屡创新高，说明当下风险情绪滋生情况仍然较为明显。当下影响贵金属价格的因素仍然相对复杂，故此预计11月贵金属价格仍以震荡为主。

操作建议：

黄金：中性

白银：中性

金银比：短空

风险点：央行货币政策意外调整铜：供应端干扰仍存，需求转好预期不变

1.需求逻辑展望：从中长期的情况来看，由于全球铜需求存在一定的增长点，因此，未来5年，全球铜需求预期是以2%左右的温和幅度增加。

从当来看，9月铜管企业开工率同比回升6.11个百分比，各铜材开工率均环比增加，需求存在边际改善。且终端数据看，9月电力投资额、房地产销售面积和竣工面积、汽车产销边际改善，空调产量同比大增。10月线缆企业开工率同比明显上升，而电网领域电源投资和电网投资增速差仍然存在需求的未兑现预期，需求存在一定可期待之处。稳增长、促消费背景下，关注四季度在基建、“类地产”等领域是否有政策利好。

2.供应逻辑展望：中长期供应来看，智利和秘鲁未来产能增加并不是特别多，未来十年智利铜供应增加也仅仅在110万吨左右，而秘鲁2022年之前的供应增量约在65万吨左右。另外，智利和秘鲁矿业政策不断摇摆，以及智利国家铜业矿山老旧需要较多投资，因此，需要较大的利润支撑，中长期供应仍将较大的支撑铜价格。

从近期情况来看，智利罢工和抗议具有间断性和不可预测性，而相关铜企受年初以来罢工、抗议、矿山关闭、极端天气等事件影响已经造成一定的减产，若供应持续紧张，需求一旦提振或引发供应风险，四季度矿源偏紧的局面或将延续。

3.供需逻辑结果：长周期的展望来看，未来10年铜供应增量平均依然有限，而需求长周期展望依然温和增长，因此，长周期铜价格依然看好。

目前，全球交易所库存维持低位，保税区库存持续下降，对铜价起支撑作用。根据库存周期调整规律，四季度至明年一季度或由被动去库转为主动补库，铜价大方向仍取决于需求。另外，由于铜矿四季度供应弹性有限，限制铜整体供应，加工费仍处于较低位，整体铜价格谨慎看多。

铜品种：2019年11月策略

1.2019年11月大方向：谨慎看多

2.2019年11月建议：逢低买入

铜品种：2019年11月策略风险

1.需求预期未能兑现

2.宏观利空镍不锈钢：精炼镍自身供需仍偏强，304不锈钢矛盾不断累积

1.精炼镍：全球精炼镍去库持续，镍板库存处于低位，海外可供进口的镍板库存较低，这是当前镍价的大背景，低库存状态有利于提升镍价的上涨弹性。菲律宾高镍矿供应下降、印尼禁止镍矿出口，在印尼镍铁供应大量释放前，国内镍矿品位下降导致高镍铁品位下滑，从而令不锈钢厂提升精炼镍使用量。精炼镍自身供需在2020年上半年继续转好，2020年下半年后可能转差。

2.镍矿镍铁：印尼禁止镍矿出口后，未来主要通过印尼镍铁和湿法产能来填充缺口，菲律宾供应增量有限。中国NPI产能难有增量，2020年甚至可能减产，印尼NPI产能投产进度或有所加快，未来中国缺镍矿但不缺镍铁。四季度因印尼镍铁产量持续上升，国内镍矿库存暂时充裕，镍铁供应可能出现小幅过剩，不过国内镍铁产量的维持需要高镍价支撑。

3.不锈钢：四季度中国300系不锈钢产量维持高位，但亦难有增量，库存高企、利润低薄的状况将持续，不锈钢供需矛盾持续积累，但矛盾爆发时间可能会延后。虽然接下来半年300系不锈钢成本可能维持高位，但供过于求格局将拖累产量的增长，除非产量下降令库存得以有效消耗，否则304不锈钢供需不乐观。

4.硫酸镍：新能源汽车补贴政策退坡后，三元电池对镍需求增速可能明显放缓。未来新能源汽车前景依然看好，但其对镍需求产生实质性影响的时间可能在2021年以后，短期因基数太小且增速处于低谷对镍价影响有限。

镍不锈钢：

1.镍观点：精炼镍自身供需面仍偏强，但需警惕供应端变动。除非其他镍主产国(菲律宾、新喀里多尼亚等)供应再度缩减，否则四季度镍价可能难再创新高，但2020年上半年之前精炼镍供需面仍旧向好，去库状态持续。未来精炼镍最大风险点在于供应端而非需求端：四季度需求增加的可能性很小，但需求下降的风险也已经被市场充分关注且出现可能性较低，镍价的最主要的风险点可能在于供应端的变动，如果湿法产能或复产产能比预期提前出现，则可能对镍价产生巨大冲击。

2.304不锈钢观点：304不锈钢成本可能维持高位，成本支撑令304不锈钢下跌空间受到限制，但供过于求的供需矛盾以库存的形式不断累积，一旦受到外围或上游强利空刺激可能将其引爆，因此除非出现大量减产令库存得以有效消化，否则304不锈钢价格难以乐观。

3.镍不锈钢策略：单边：镍中性，上行空间需要新的供应题材打开，可逢回调偏多，但过度追高无安全边际且空间有限，同时警惕供应增量提前的风险(概率较低但影响较大)；304不锈钢价格谨慎偏空，但SS2002合约若持仓量大幅上升则需警惕交割风险。

4.镍不锈钢策略风险：镍：供应增量提前，不锈钢减产，镍豆交割问题。304不锈钢：SS2002若持仓大幅上升则可能有交割风险，不锈钢减产。锌：锌供应缺口或继续缩窄

(1)根据当前锌矿加工费和锌价，可测算炼厂加工利润已经远远超出近5年锌锭加工利润，根据调研，随着供给瓶颈逐渐突破，在高利润模式下锌冶炼企业加速复产，根据复产进程，当前锌冶炼厂基本上产能利用率已经接近峰值。

(2)锌产量预计维持小幅增长，9月份以后检修企业大多恢复生产，此前减产炼厂产能利用率逐渐饱和，预计全国产量可上升到50万吨以上，而现货库存上预计可能达到20万吨左右，未来锌市场压力较大。

(3)镀锌社会库存维持高位，镀锌去库压力仍然较大。冷镀价差持续扩大，主因是冷轧供大于求矛盾日益凸显，冷轧价格相对镀锌下跌速度更快，因此钢厂对后市预期较为悲观，出货意愿较强，因此镀锌钢厂库存下滑速度明显快于镀锌社会库存。

综上，目前冶炼厂开工率逐渐接近饱和，锌锭开启累库存趋势，同时镀锌社会库存维持高位，钢厂开工率恢复不及去年同期，预计11-12月份供需缺口将有所收窄，也预计今年较去年供应缺口将有所收窄，全年锌锭将处于供需平衡状态。风险点在于贸易磋商有初步进展，且海外锌库存续创近5年新低对伦锌有所提振，因此内外走势分化，沪伦比值不断上行，进口维持大幅亏损。中期看由于供需预期较差以及锌维持高利润模式，加之锌价反弹后冶炼厂或增加套保头寸，但由于锌锭库存累积幅度有限，海外锌库存不断创历史新低，对锌价仍构成一定支撑，因此预计锌价或将呈现抵抗式下跌趋势。

策略：

单边：谨慎看空，逢反弹择机空头配置。

套利：观望。

风险点：基建需求超预期反弹，冶炼厂投产不及预期。铝：铝锭去库速度或减缓

(1)氧化铝：综合考虑下半年氧化铝投产压力以及悲观的出口形势，氧化铝供应仍偏过剩，氧化铝价格依旧承压。从市场整体供需情况来看，氧化铝、电解铝开工情况较为匹配，氧化铝并不短缺；其次是新投产企业产品或将于11-12月份有所产出。而国庆节后将进入采暖季，今年采暖季的具体政策还没有正式出台，因此政策对氧化铝产能的影响尚不明朗。11-12月份氧化铝价格将处于震荡状态，氧化铝作为电解铝最大的成本项对电解铝的支撑力度或将边际转弱。

(2)电解铝：短期看，国到货偏少，铝库存继续下滑，短期铝现货升水较为坚挺，铝价延续震荡走强。中期看由于此前供给端减产导致供应收缩幅度较大，11-12月份铝锭社会库存预计仍将继续下滑。另一方面当前电解铝厂在有利润的状况下正加速投产进程，铝锭四季度供给压力较大，同时在高利润模式之下铝厂或增加保值头寸，对价格亦有向下的压力。

综合考虑，铝锭11月份去库趋势或延续，但去库速度或因投产进程的加速而减缓，而由于成本对价格仍有一定支撑，因此预计电解铝价将在13600-14400元/吨区间内震荡。

策略：

单边：中性，预计四季度电解铝价将在13600-14400元/吨区间内震荡。

跨期：观望

跨市：若铝锭进口窗口打开，贸易商可考虑买LME抛S铅：需求持续寡淡加之外盘同样走弱铅价或将继续承压

1.在刚刚过去的3季度原本应为动力型铅酸蓄电池的传统消费旺季，但是需求的复苏实则十分有限。而目前在进入到4季度后，需求寡淡的情况进一步显现，预计在11月间需求仍难见到明显的复苏。

2.此前国内铅价格受到需求持续羸弱的影响而相对较弱，但由于外盘伦铅维持相对坚挺的状态，故此同样给予了国内铅价格一定支撑，但是在10月底的几个交易日中，外盘伦铅同样呈现出较大幅度下挫，故此当下国内铅价格所面临的下行压力或将更为明显。

3.就供给而言，4季度并无太过明显的环保压力之预期，故此来自供给端的炒作题材将会相对较少。

4.宏观因素在此后或将呈现逐渐好转的态势，这对于整体金属板块或将是相对利好的因素。不过若铅基本面表现持续偏弱，那相较于其他金属品种而言，铅同样将会是表现较差的品种。

综合观点：目前随着铅蓄电池传统旺季的逐渐淡去，而此前预期的起停型铅酸电池于4季度的消费旺季又并不十分显著，下游持续呈现需求寡淡的格局。因此从供需层面上而言，铅价在后市仍难有太大作为。加之当下伦铅同样呈现较大幅度下挫，在来自外盘的支撑减弱的情况下，预计11月铅价将会以偏弱的格局为主。

操作建议：

单边操作：谨慎看空

套利操作：多外盘空内盘

期权策略：卖出看涨

风险点：需求持续异常寡淡

黑色建材

钢材：产量增库存降消费强劲支撑价格

观点：上周钢材价格整体呈现震荡走强趋势，钢材供需保持相对稳定，而海外市场需求仍较为悲观。截止11月01日，上海地区螺纹钢现货3740元/吨，较上周上涨70元/吨，螺纹主力收至3380元/吨，较上周末上涨36元/吨，期现基差相应由436扩大至472元(折过磅计)；上海地区热卷现货价格3510元/吨，与上周持平，热卷主力合约收至3358元/吨，较上周下降2元/吨，期现基差相应由150扩大至152元。期现价格均呈小幅扩大态势，期货价格向现货价格走扩。

供应方面，整体供应维持稳定，从钢联五大钢材产量看，上周五大钢材品种产量合计1034万吨，环比增加18.05万吨；螺纹钢产量356.14万吨，环比增加2.42；线材产量153.62万吨，环比减少3.58万吨；热卷产量327.03万吨，环比增加20.78万吨。国庆后京津冀及周边地区整体开工率回升后，上周高炉开工率环比回升，独立电弧炉开工小幅回落。具体来看，Mysteel调研163家钢厂高炉开工率64.92%，环比增1.38%，产能利用率75.26%，环比增0.71%。全国53家独立电弧炉钢厂，平均开工率为67.79%，较上周降2.52%；产能利用率为53.10%，较上周降1.90%。

从消费来看，国庆节后钢材供给端目前表现出稳定趋势，消费端同样保持了相对较好的韧性。从钢联五大钢材消费推算，上周五大钢材品种消费合计1089万吨，环比增加6万吨，仍处于近几年相对高位；分品种来看，螺纹钢消费量395.30万吨，环比增加10.90万吨；线材消费155.52万吨，环比增加18.58万吨；热卷消费336.51万吨，环比增加0.91万吨。

库存方面，据钢联数据统计，上周五大品种总库存较前一周下降54.34万吨，其中，螺纹库存下降29.09万吨，线材库存下降9.88万吨，热卷库存下降9.27万吨；五大钢材库存连续大幅下降，总产量出现明显回升，略超预期，盘面价格走势震荡偏强。从目前看，建材终端消费韧性尤在，市场悲观有所修复。

另一方面，据世界钢铁协会发布数据，2019年9月全球粗钢产量同比下降0.3%至1.52亿吨，中国粗钢产量同比上升2.2%至8280万吨，据测算，除中国外世界其他国家总和9月份粗钢产量减少2.8%至6870万吨，因此，受世界经济增速放缓影响，海外钢材供需进一步萎缩，后期仍面临较大压力。

从宏观经济层面来看，世界经济增速仍面临下行压力较大，欧洲方面，欧元区10月综合PMI上升到50.2，低于经济学家预期的50.3，制造业PMI45.7，连续第九个月萎缩。亚洲方面，IMF在周三下调了亚洲2019年和2020年经济增速。美联储降息如期而至，但其后发言，预示着对后期降息持保守态度。国内方面，经济下行压力仍较大，三季度GDP增长6.0%，中国10月官方制造业PMI为49.3，预期49.8，前值49.8。10月官方非制造业PMI为52.8，预期53.6，前值53.7，经济增长不容乐观。但与钢材消费相关最强的房地产行保持相对平稳偏好，9月份房屋新开工面积及施工均环比回升；基建投资累计同比增速略有回升。在专项债加速发行和房地产施工韧性延续背景下，工程机械9月增速维持较高增长，家电行业在9月出现同比正增长，但是否出现拐点仍需进一步观察。目前，对于整体钢材消费形成较大拖累的依然是制造业，尤其汽车行业，下滑速度仍较大，处于筑底期。

短期来看，钢材终端消费尤有韧性，但钢材产量回升过快。另受世界经济增长放缓影响，海外市场需求持续减弱，部分国家相对生产成本低，对中国钢材进口和出口都产生了一定的影响。目前建材终端消费虽有韧性，叠加黑色商品合约的深贴水，不排除超跌反弹的可能，另外随着国内冬季的到来，北方地区尤其东北和内蒙将不同程度受到天气影响需求端存在下降的可能，由于今年春节早于去年，需重点关注南材北下以及冬储行情。供应端，随着北方供暖季的到来，京津冀各地区将逐步出台秋冬季环保限产政策，一定程度上对供应端形成一定的压制。综上所述，推荐以降低现货库存为近期目标，关注京津冀各地秋冬季限产政策情况，在现实并不悲观的情况下，仍需关注未来预期的变化，因此，短期钢材价格仍维持继续震荡。

策略：

单边：中性。

跨期：择机进入材1-5正套

跨品种：做扩螺卷差(关注唐山秋冬季限产政策)

期现：无

期权：无

关注及风险点：京津冀地区秋冬季限产政策变化；贸易战缓和；建筑行业赶工超预期；需求逆季节性大幅走弱；房地产政策放松；原料价格受供需或政策影响大幅波动；中国进口钢材等大幅增加。铁矿石：铁矿交投冷清，期现弱势震荡

观点：铁矿期现市场共振下跌，铁矿主力合约弱势减仓下行，周一开盘635.5周五收盘625.5，周度下跌10元，持仓量有所下滑周度减仓8万手。近期北方重污染天气持续，限产力度加强，炉料品种情绪偏悲观。下游钢厂采购积极性不高，虽然成材降库良好，消费韧性犹在，对钢材消费的悲观情绪有所缓和，但钢厂仍按需采购，港口成交极为冷清周均成交73.8万吨远远低于往年同期水平。低迷的成交也使得铁矿现货价格难有起色，华东区域主流粉矿有着20~30元左右幅度的下跌，基差继续缩小。

供应方面，据Mysteel统计数据看，全国26港到港总量为1930.4万吨，环比增加224.3万吨；北方六港到港总量为962.7万吨，环比增加230.1万吨；全国26港主流高品澳粉到港455.0万吨，环比增加70.2万吨，主流低品澳粉到港307.2万吨，环比增加76.8万吨，主流澳块到港198.6万吨，环比增加4.3万吨。

发运情况澳洲巴西铁矿发运总量2268.4万吨，环比上期增加302.5万吨，澳洲发货总量1529.5万吨，环比增加159.8万吨，澳洲发往中国量1364.6万吨，环比上周增加240.6万吨，力拓发往中国量474.9万吨，环比上周增加37.9万吨，BHP发往中国量538.2万吨，环比上周增加229.0万吨，FMG发往中国量303.1万吨，环比上周增加12.7万吨，主流高品澳粉发往中国量524.6万吨，环比上周增加83.7万吨，主流低品澳粉发往中国量231.9万吨，环比上周减少14.9万吨，块矿发往中国量274.3万吨，环比上周增加76.5万吨。巴西发货总量738.9万吨，环比上期增加142.7万吨，其中淡水河谷发货量658.2万吨，环比增加166.5万吨，CSN发货量54.6万吨，环比减少15.9万吨。

需求方面，Mysteel调研247家钢厂高炉开工率77.93%，环比增1.16%，同比降1.51%；高炉炼铁产能利用率78.48%，环比增1.23%，同比降3.23%，钢厂盈利率86.23%，环比持平，日均铁水产量219.45万吨，环比增3.45万吨，同比降9.05万吨。

全国45个港口铁矿石库存为12648.50较上周降187.95；日均疏港量312.19增43.75。分量方面，澳矿6613.90降86.96，巴西矿3561.98降56.33，贸易矿5557.05降11.88，球团746.20增5.8，精粉850.01降15.8，块矿1967.99降5.53；在港船舶数量84降17。64家钢厂进口烧结粉总库存1509.95；烧结粉总日耗52.92；库存消费比28.53，进口矿平均可用天数28天，烧结矿中平均使用进口矿配比86.86%。

钢厂库存整体处于中低位水平，叠加监管压力钢厂还是采取按需采购的态势。冬储预期还未体现，采购热情不高。随着限产力度的加强，疏港和铁矿消费会受到一定程度的影响，同时，由于钢厂上周钢材库存降库明显，烧结矿库存又长期处于低位，而铁矿01合约是原料冬储合约，考虑到铁矿盘面仍为贴水，不排除冬储提前到来的可能，后续持续关注港口库存变化情况及钢厂补库情况。

策略：

(1)单边：中性。

(2)套利：1-5正套(密切关注钢厂补库动态，有明确大幅补库动作时入场，同时还要选择价差低位时逢低入场)。

(3)期现：无。

(4)期权：无。

(5)跨品种：无。

关注及风险点：环保限产政策变化及落地情况、巴西和澳大利亚发运是否大幅超预期、人民币大幅波动、巴西矿山停复产动态、监管干预、贸易摩擦动态，国外其他地区钢材消费大幅下滑。焦煤焦炭：钢厂提降控库存，双焦价格难改弱势

观点：本周结束后也正式进入了11月份，距离国庆长假已经过去三周，在过去的三周时间内黑色商品价格走势出现小幅分化现象，前半段时间内不论成材价格还是原料价格都出现了一定幅度的回落，但后半段时间内，成材价格逐步企稳回升，但是原料价格表现与成材正好相反，双焦价格较铁矿石价格相比更为弱势，随着钢厂本轮提降的开始，已经展开第二轮幅度为50元/吨的降价。

经过上周一周的演化双焦方面的供需情况如下。焦炭供应方面，全国230家独立焦企样本：产能利用率72.47%，下降1.58%；日均产量64.78减1.41，焦炭库存131.51万吨，增13.70万吨；全国100家独立焦企样本：产能利用75.14%，下降1.85%，；日均产量36.44，减0.90，焦炭库存60.32万吨，增8.84万吨，本周焦企开工明显下滑，其中华北、华东等地由于区域性天气预警影响，多执行4-5天限产30%左右；钢厂方面，全国110家钢厂样本：焦炭库存453.89，减3.23，平均可用天数15.05天，减0.07天；港口方面，本周Mysteel统计港口焦炭库存：天津港36.3增0.3，连云港7.5减1，日照港164增4.7，青岛港241平，总库存448.8增4。库存方面焦企焦炭库存明显上升，受下游钢厂控制库存、贸易商采购积极性低影响，所以焦企发货压力仍在。

焦炭需求方面，247家钢厂高炉开工率77.93%，环比增1.16%，同比降1.51%；高炉炼铁产能利用率78.48%，环比增1.23%，同比降3.23%，钢厂盈利率86.23%，环比持平，日均铁水产量219.45万吨，环比增3.45万吨，同比降9.05万吨。163家钢厂高炉开工率64.92%，环比增1.38%，产能利用率75.26%，环比增0.71%，剔除淘汰产能的利用率为81.93%，较去年同期降2.71%，钢厂盈利率77.91%，环比降0.62%。钢厂产能利用率本周出现较为明显的上升，但目前钢厂有意控制原料的库存水平，所以造成原料产品向钢厂的流向受到了一定阻力，所以短期对原料价格没有起到支撑作用，但是如果这种状态能够持续下去，钢厂原料库存会逐步下降，这样一来就会减轻钢厂进一步打压原料价格的动力，所以这种情况下原料价格大概率不会有持续下滑的可能。

焦煤方面，本周230家焦企炼焦煤总库存1495.29万吨，减1.42万吨，平均可用天数17.36天，增0.35天；110家钢厂炼焦煤库存863.40万吨，减22.72万吨，平均可用天数17.20天，减0.45天；沿海港口进口焦煤库存：京唐港408万吨减5万吨，青岛港95万吨减15万吨，日照港90万吨减1万吨，连云港105万吨增10万吨，湛江港59万吨增2万吨，总库存757万吨减9万吨。焦煤各环节库存较上周都出现不同程度的下降，在钢厂对焦炭价格提降的过程当中，焦化厂对原料的需求会减弱，另外海外对焦煤的需求仍没有改观，后期国内焦化行业也会面临秋冬季的大气污染防治措施，所以在焦炭价格没有企稳之前，焦煤价格预计仍会延续弱势格局。

策略：

焦炭方面：中性

焦煤方面：谨慎看空。

套利：焦炭择机建仓01-05正套头寸，理想位置远近合约接近平水时，正套收益预期不宜过大，波段操作为宜。

跨品种：无

期现：无

关注及风险点：各地去产能政策难以落地或执行力度不及预期；钢企限产超预期等；限制进口煤政策出台。动力煤：下游采购节奏放缓，煤价大幅下挫

期现货：上周动力煤期货偏弱震荡，主力01合约周五报收542。产地山西大同5500大卡弱粘煤410元/吨，鄂尔多斯5500大卡大块精煤426元/吨，榆林5500大卡烟煤末396元/吨。秦皇岛5500大卡动力末煤平仓价553元/吨。

港口：上周北方港口库存上升，北方四港煤炭库存合计1563.5万吨，日均调入量133.7万吨，日均吞吐量141.9万吨。其中，秦皇岛港煤炭库存672万吨，曹妃甸港煤炭库存459.5万吨，京唐港国投港煤炭库存201.7万吨，黄骅港煤炭库存238万吨。

电厂：上周沿海六大电厂日耗回升，沿海六大电力集团合计耗煤维持56.55万吨左右，，合计电煤库存1669.3万吨，存煤可用天数29.52天。

海运费：上周波罗的海干散货指数收于1731，国内煤炭海运费持续下跌，截至周五中国沿海煤炭运价指数报798.32。

观点：上周动力煤市场偏弱运行。产地方面，陕西地区进行环保检查，对部分存在露天堆煤的洗煤厂进行管制，导致部分煤矿销售量下滑，煤炭库存累积，促使沫煤等煤种价格大幅下调。内蒙地区多数煤种价格大幅下跌，下游采购量下滑，受港口报价持续倒挂影响，发运量降低。山西地区煤矿以供应长协煤为主，煤价相对稳定，但在煤价普遍下跌背景下，当地煤价也呈下滑势态。总体而言，产地煤炭供应宽松，但下游采购需求疲软，产地发运情绪低迷。港口方面，港口报价持续走低，CCI指数持续创出年内新低，市场询货行为较少，成交冷清。电厂方面，近期沿海电厂日耗下滑至57万吨左右，虽高于往年耗煤水平，但库存较高，以兑现长协煤为主。进口煤方面，受国内煤价格大幅下挫影响，进口煤优势也逐渐滑落，福州、广州港虽限制进口煤量，但仍可异地报关，影响不及预期，仍需进一步观察进口政策动向。综合来看，近期煤价持续下滑，且下游电厂等用煤企业受高库存影响，多以兑现长协煤为主，贸易情绪十分低迷，采购计划的放缓以及推迟交货船期，进一步加剧了煤价下跌。短期在长协价格持续下跌背景下，市场煤价仍面临较大压力。

策略：

单边：中性，煤炭市场悲观情绪较浓，下游采购节奏放缓，煤价面临较大压力。

风险：港口库存加快去化；进口政策收紧。玻璃：厂家信心良好，期价高位调整

观点：上周玻璃期货高位调整，现货稳中有涨，区域分化明显。沙河地区运输解禁，厂家周初拉高出货，周中市场反应一般；军运会结束后华中厂家报价整体上涨，华东华南市场表现相对温和。产能方面，沙河剩余4条燃煤生产线正常生产，广西北海信义新建1100吨生产线点火。成本方面，国内重质纯碱报价稳定，玻璃纯碱重油价差高位小扩，沙河燃煤薄板玻璃吨利润有所回升，玻璃生产企业利润继续维持较高水平。库存方面，不同统计口径数据显示，上周生产企业库存均有不同程度的回落。综合来看，虽然北方消费即将进入淡季，但南方需求尚可，加之沙河剩余4条燃煤生产线停产预期尚未落地，当地厂家及贸易商挺价信心仍在，期价或将继续偏强运行。

策略：中性偏多，也可关注1-5正套

风险：沙河减产并未落实、淡季终端需求下滑明显

农产品纸浆：浆价仍将维持震荡格局

本月纸浆期货盘面价格继续维持区间震荡走势，主力合约在4650元/吨上下波动，现货价格同样变动不大，银星价格在4500-4550元/吨，阔叶浆金鱼价格3820元/吨，针叶价格难以跌破4500元/吨的支撑位。核心的原因在于海外浆厂的最高边际成本大致在550美金，人民币4500元附近。当价格跌近海外浆厂边际成本时，加拿大部分浆厂有减产动作，国内浆厂也借机抄底，对浆价形成了有效支撑。纸浆9月份进口到货量为216.2万吨，环比下降12.7%，同比下降3%。2019年1-9月份纸浆进口总量为1980.4万吨，同比增加6.1%。中国进口纸浆到货量2019年8月为247.7万吨。2019年9月下旬，常熟港木浆库存72.2万吨，较上月下旬减少14%，较去年同期增加41.5%。9月下旬保定地区纸浆库存量46万吨左右，较上月底增加2万吨，9月下旬青岛港木浆库存114万吨，较上月底减少15万吨，三大港总库存较上月底减少26.4万吨。要注意9月漂针浆进口量快速上升至80万吨左右，国内纸厂前期低位订货偏多，纸厂并不会将货放在港口而是会放在自己的厂库。在港口显性库存难以去化的背景下，国内隐形库存也将快速上升。

另外阔叶浆鹦鹉金鱼价格3820元/吨。针阔叶价差较大，现货阔叶成交活跃，盘面上方套保压力不小。港口库存主要以巴西阔叶浆居多，短期难以化解，浆价上涨受到较大阻碍。库存压力导致上涨乏力，但同样成本支撑力度依然存在，后期浆价仍缺少驱动打破震荡格局。

策略：中性，观望为主。

风险：政策影响(货币政策、安全检查等)，成本因素(运费等)，自然因素(恶劣天气、地震等)。油脂：油脂中期上涨行情确立

本月油脂行情大幅上涨，上涨导火索正是产地公布新年度生柴需求政策，马盘棕油本月走势相当强劲，接连创下新高，几大印尼的生柴生产商开始对明年的原料集中进行提前备货，现货端开始配合上涨。出口方面消息，船运调查机构SGS报告称，马来西亚10月棕榈油产品出口量为152.2万吨，较前月同期增14.2%。对比看，马来西亚10月1-25日棕榈油较同期增加9.7%。其他船运调查机构同样显示近期出口明显好转，注意这还是在印度采购转移的情况下，后期印度也有可能恢复马来采购。另外关注下降水，印尼6-8月连续三个月降雨明显偏少，9月也出现超过20天没有降雨。但进入10月份开始，降雨情况开始转好，目前10月累计降雨量约500mm。当前天气干旱情况缓解，预计今年1季度和三季度的降水偏少将会对四季度和明年上半年阶段性的产量构成影响。但下半年产量还是有较大的恢复可能，总体看当下B30激发生柴消费的预期和前期的干旱造成的四季度起的减产预期依然存在，产地棕油后市仍有走强动力。

豆油前两周成交持续放量，本周成交稍有回落。豆油市场频繁放量成交，且大多为11-12月份基差。近期豆油走货好，截至10月31日，国内豆油商业库存总量134.5万吨，在油厂加大开机基础上库存小幅下滑。今年春节较早，双节前集中备货预计在12月前开始启动，后期豆油库存仍有去化动力。目前随着盘面上涨，阿根廷毛豆油11月船期一度出现120元/吨的进口利润。棕油方面，12月船期中国已经买入了至少20多船的棕榈油，后期国内棕油到港压力仍大，或对基差有所压制。目前比较值得关注的是菜油，进入四季度，天气转凉，居民饮食中摄入的油脂增加，油脂传统需求旺季来临。此外，部分企业对菜油存在刚需，如川渝小包装菜油。总体来看，市场对菜油后市需求持乐观态度，现货基差坚挺。在经历了连续两周的降库后，菜油本周涨幅较好，后市故事仍在加拿大，去库预期还在，值得关注。

策略：B30激发生柴消费的利多仍在推升外盘走势，后期产地仍有减产预期，行情易涨难跌，谨慎看多，但短期豆棕油涨幅较大，豆油进口利润或对短期行情有所影响，建议逢低买入为主。菜油现货坚挺，在经历了连续两周的降库后，近期受到资金关注，后市故事仍在加拿大，去库预期还在，值得关注。

风险：政策性风险，极端天气影响。豆菜粕：美豆平衡表改善，豆粕基本面向好

按照季节性规律，CBOT大豆期价通常在11月会出现收割低点，不过基于平衡表分析我们仍相对看好美豆后市。USDA对需求项通常不做过多预测，因此10月供需报告中，19/20年度压榨由21.15亿蒲微上调至21.2亿蒲，出口预估维持17.75亿蒲不变，这一出口量仅比18/19年度的17.48亿蒲高0.27亿蒲(73.5万吨)——换言之我们可以说USDA供需报告中几乎没有体现关系改善对美豆出口的提振。在减产已成定局的背景下，如果后期出口调高，美国平衡表期末库存及库存消费比将进一步好转，利好CBOT期价。另外随着美豆产量尘埃落定、市场将逐步开始交易南美大豆生长情况，如果存在天气炒作题材，CBOT也将易涨难跌。

国内方面，按市场年度计算，2018年10月至2019年9月我国累计进口大豆8260.4万吨，较17/18年度降12.24%。与此同时，豆粕消费好于市场预期，因禽料明显增长，年初豆菜粕低价差还使得豆粕替代需求增加。这种供需匹配的结果是，我国进口大豆和豆粕库存始终保持不高水平。截至10月25日一周原料库存下降，全国进口大豆库存462.6万吨，沿海油厂大豆库存331.9万吨，两者处于历史同期偏低水平。高猪价和政府鼓励措施下，生猪饲料环比转好，10月豆粕成交也总体向好，截至19月31日10月豆粕日均成交量34.6万吨，9月为16.8万吨，去年同期15.2万吨。截至10月25日沿海油厂豆粕库存55.65万吨，去年同期89.36万吨。

未来走势判断：根据目前预报，未来数月每月大豆到港量正常；而从需求端看，生猪存栏最坏的时期已经过去，猪料产销量可能月环比改善，肉鸡和蛋鸡养殖利润丰厚，禽类进入自身增存栏周期。和谈背景下进口大豆成本并未明显下降，也对粕价有支撑(当然油的强势上涨一定程度压制粕)，因此我们认为不论从成本还是从供需角度都不支持豆粕大幅下跌。中长期而言，由于两国贸易谈判进展顺利，如果最终两国贸易关系恢复正常，那么豆粕市场将如同去年3月贸易战以前那样，重新紧密跟随CBOT走势，震荡或者向上的概率更大。

策略：谨慎看涨。美国期末库存和库消比改善，南美大豆生长季可能出现天气题材；国内养殖需求恢复，国内大豆和豆粕库存偏低，现货较为坚挺。

风险：贸易战，南美天气，油厂豆粕库存等棉花：下游消费好转，郑棉期价反弹

核心观点：全球棉花供需充裕，包括美国、印度在内的主要国家19/20年度棉花期末库存和库存消费比上升。10月郑棉反弹，因新疆籽棉收购价走高，轧花厂成本相应上升；同时进口棉价格倒挂，有利国内棉花进一步去库；贸易谈判进展顺利，利好市场情绪，市场持续关注。供给上，今年疆棉产量可能不及预期。国内需求方面，成品库存下降明显，纱厂棉花库存有所增加，但持续性有待观察。另外随着期价反弹，仓单明显增加，套保压力可能限制上方空间。短期内，我们认为郑棉将呈反弹走势，但中长期走势不容乐观。仍需密切留意贸易战进展和国内政策，如果国内启动收储轮入，则利好棉价。

投资策略：短期内，我们认为郑棉将呈反弹走势。但中长期走势不宜过分乐观，仍需密切留意贸易战进展。

风险：贸易战，政策风险，主产国天气风险玉米：新作上市压力的化解

10月期现货价格震荡上行，主要源于在产业链低库存运行背景下，农户惜售、收获延迟和物流运输三方面因素导致华北深加工企业门前到车量和北方港口玉米集港量处于低位。接下来需要重点关注新作上市压力的释放，预计接下来2-3周是重要的观察期，需要关注市场参与各方上游农户、中游贸易商、下游需求企业及其国家政策等方面。在我们看来，目前市场或已处于被动去库存阶段，接下来即将进入主动补库存阶段，在新作压力释放之后，或难有更多利空因素，潜在利多因素或逐步显现，据此我们维持看多观点。

玉米淀粉：更多关注原料成本端

10月间受季节性因素和现货加工利润影响，行业开机率整体维持在70%上方，但受原料成本上涨影响，下游需求出现阶段性补库操作，行业库存整体震荡下滑。考虑到玉米新作上市带动行业生产利润改善，而行业开机率有望季节性回升，行业供需宽松格局仍有待后期季节性需求来打破，原料成本端或更值得留意，其一方面受环保政策影响，另一方面还会影响下游的补库心态；

交易建议：谨慎看多，建议谨慎投资者观望，激进投资者继续持有前期多单。

风险因素：国家进口政策和非洲猪瘟疫情。原糖：新榨季开启

虽市场对新榨季供需缺口预期依旧强烈，但陈糖库存叠加新糖上市，阶段性供应相对充裕。结合历史统计数据来看，过往年份11月期间原糖期价多趋于下跌，少数年份横盘震荡运行，极少出现上涨，预计原糖期价继续震荡调整的概率较大。

郑糖：关注基差变动

10月期间国内需求进入淡季，国产糖与进口加工糖销售均出现下降，但由于国内供应依然偏紧，市场对供需仍存在较大的不确定性，期现货价格及其内外价差继续维持在高位震荡运行。后期更多关注新陈转换阶段的供应层面，主要包括三个方面，即储备投放进度、新作开榨时间及其新作产量前景。目前期价对现货价格存在较大幅度贴水，在一定程度上反映供需阶段性趋于宽松的预期，后期可重点留意基差变动。

交易建议：维持中性，建议投资者观望为宜，可继续持有买1抛5套利组合。

风险因素：国家进口政策、抛储政策及主产国天气等。生猪：存栏恢复加快

进入十月，猪价大幅上涨，全国生猪均价突破40元/公斤。回顾非洲猪瘟疫情在国内的发生发展情况，不难发现10月份猪价上涨的根源在于南方疫情抛售结束后，当地猪源严重供不足需，北猪南运增加，带动北方产区价格拉涨。随着北方猪价的不断上涨，南北价差逐渐收窄，生猪贩运利润空间渐失。快速上涨的猪价导致养殖户赌涨情绪浓厚，压栏偏多。值得注意的是10月快速上涨的猪价使得冻品走货加快，冻品库存的消化也为接下来猪价的再度冲高扫清了障碍。整体而言，四季度生猪供应缺口巨大，猪价易涨难跌，维持原有判断，猪价四季度整体维持在40元/公斤。鸡蛋：蛋价易涨难跌

10月期间，蛋价淡季不淡表现抢眼。截至月底，主产区现货均价累计上涨0.92元，主销区均价累计上涨0.90元。由于今年鸡苗补栏量持续维持高位，11月在产蛋鸡存栏量环比有望进一步增加，而淘汰鸡价格始终处于高位，每次蛋价的高位回调都将刺激一部分养殖户淘汰老鸡，同时猪肉价格四季度有望再度走高，淘鸡价格的托底及非洲猪瘟替代效应的存在，利好蛋价维持坚挺。随着11月备货行情的启动，主力01合约有望再度走强；远月05合约而言，市场普遍认为明年上半年猪价依然维持高位，或将达到本轮猪周期的高点，基于此，淘鸡价格不会差，对蛋价支撑作用仍在，期价跌破4000元/500kg属于低估，因此05合约宜可逢低做多。

交易建议：谨慎看多，01、05合约逢低做多。

风险提示：非洲猪瘟疫情、禽流感疫情、政策风险

量化期权

商品市场流动性：上周软商品增仓首位，黄金大幅减仓

品种流动性情况：

2019年11月1日，黄金减仓765，333.95万元，环比减少3.81%，位于当日全品种减仓排名首位。甲醇增仓449，390.51万元，环比增长9.99%，位于当日全品种增仓排名首位；白糖、棕榈油5日、10日滚动增仓最多；黄金5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，镍、黄金和白银分别成交16，282，874.67万元、15，635，780.81万元和12，233，531.89万元(环比：4.07%、6.36%、13.28%)，位于当日成交金额排名前三名。

板块流动性情况：

本报告板块划分采用大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2019年11月1日，油脂油料板块位于增仓首位；软商品板块位于减仓首位。成交量上煤焦钢矿、有色和油脂油料三个板块分别成交3，313.28亿元、3，030.32亿元和3，016.98亿元，位于当日板块成交金额排名前三；能源、谷物和非金属建材板块成交低迷。

金融期货市场流动性：2年债成交活跃，近期持仓显著攀升

股指期货流动性情况：

2019年11月1日，沪深300期货(IF)成交1254.70亿元，较上一交易日增加55.78%；持仓金额1481.81亿元，较上一交易日增加19.36%；成交持仓比为0.85。中证500期货(IC)成交810.36亿元，较上一交易日增加12.95%；持仓金额1576.52亿元，较上一交易日增加2.30%；成交持仓比为0.51。上证50(IH)成交335.30亿元，较上一交易日增加51.76%；持仓金额564.57亿元，较上一交易日增加11.25%；成交持仓比为0.59。

国债期货流动性情况：

2019年11月1日，2年期债(TS)成交343.13亿元，较上一交易日减少12.41%；持仓金额323.35亿元，较上一交易日减少0.76%；成交持仓比为1.06。5年期债(TF)成交74.22亿元，较上一交易日减少25.58%；持仓金额365.71亿元，较上一交易日减少1.84%；成交持仓比为0.20。10年期债(T)成交289.75亿元，较上一交易日减少38.92%；持仓金额901.12亿元，较上一交易日减少1.48%；成交持仓比为0.32。期权：铜价振荡，波动率维持低位

豆粕主力平值期权合约隐含波动率为13.12%。当前豆粕30日历史波动率为13.34%，60日历史波动率为12.15%，90日历史波动率为10.94%，隐含波动率相较历史波动率的溢价为-0.22%。

白糖主力平值期权合约隐含波动率为14.64%。当前豆粕30日历史波动率为13.25%，60日历史波动率为13.83%，90日历史波动率为14.80%，隐含波动率相较历史波动率的溢价为1.39%。

铜主力平值期权合约隐含波动率为8.36%。当前豆粕30日历史波动率为7.12%，60日历史波动率为7.48%，90日历史波动率为9.07%，隐含波动率相较历史波动率的溢价为1.24%。

注：本文有删节

来源: 和讯网

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