成本主导 PTA触底反弹

去年11月以来，疫苗利好消息频出，原油价格持续拉涨。随着成本线不断上移，PTA期货价格触底反弹，2月初PTA2105合约最高达到4120点，两个多月累计反弹超700点，涨幅超20%。

原油维持高位

疫苗利好消息频出并逐步推广接种，令市场抗疫信心倍增。在疫苗利好推动下，原油价格V形反转，近三个月内累计涨超20%。目前美国和中国已接种疫苗超过2000万剂，但是受到疫苗量产、运输等瓶颈的制约，各国接种比例普遍偏低。

令人欣慰的是，目前国内外新增确诊数有所回落，各国仍在努力加大疫苗推广力度。对疫苗利好效益预期及主要经济体的政策支持下，IMF将2020年全球经济增速预期上调0.9个百分点，将2021年的预测上调0.3个百分点。中国已于2020年4季度率先恢复到疫情前的增速，预测中国2021年将录得8.1%的GDP增长，我们对未来疫情控制及经济恢复保持乐观预期。1月OPEC+会议上，沙特宣布23月将在配额基础上额外自愿减产100万桶/日，伊拉克也罕见提出补偿性减产措施，原油价格有望保持坚挺。

PX利润修复

国内PX行业自2019年进入高速扩张期，PX供需由紧平衡逐步迈向宽松甚至过剩。PX-石脑油价差持续下降，去年10月中上旬一度降至120美元/吨左右，进口PX加工长期处于亏损状态。在此背景下，国内PX装置停车检修增加，负荷降至80%以下。PTA环节却得益于上游的让利，现货加工差维持在450元/吨左右。

随着独山能源、福建百宏等PTA新产能陆续释放，以及国内PTA负荷提升，对PX需求增加，产业链利润再分配。截至1月底，PTA现货加工差压缩至256元/吨，而PX-石脑油价差修复至193美元/吨。

中金石化160万吨PX装置重启失败停车检修延长一个月，预计2月国内PX产量较前期将萎缩12万吨左右，PX去库力度加大。此外，青岛丽东100万吨PX装置检修时间由4月上旬提前至3月中下旬。受到PX装置突发变动影响，PTA期货连续两个交易日强劲反弹，CFR中国PX价格单日飙升21美元/吨，这也反映了市场对PX供需边际改善的预期。

过剩压力加大

PTA行业历经20152016年产能出清之后，去年再次进入扩产高峰期。去年国内新增产能840万吨，产能增速达16%，福建百宏250万吨新装置推迟至今年12月试车。今年国内计划新增PTA产能850万吨，主要集中在一季度，产能增速预估将达到14%。下游聚酯计划新增产能接近500万吨，产能增速预估为8.3%，远低于PX和PTA行业产能增速。由于下游聚酯需求增速相对较低，加之疫情导致需求快速萎缩，PTA社会库存自去年3月以来大幅攀升一度接近400万吨。PTA现货长期处于贴水状态，且基差能够覆盖无风险套利成本，交易所仓单量创历史新高。

期货库存发挥着蓄水池的作用，使得部分现货被锁定在盘面，现货市场可流通货源因此减少。数据显示，截至2021年1月底，PTA社会库存367万吨，较2020年10月底增加27万吨；PTA仓单量187万张，增加115万张；工厂库存和在库在港货均减少了44万吨，这在一定程度上暂时缓解了现货市场的过剩压力，但9月仓单将集中注销，届时现货供应将面临较大压力。

综合来看，国际油价预期逐步抬升，PX供需边际改善，成本主导下，PTA期价振荡上行。PTA仍处于扩产周期，在供需过剩压力加大背景下，天量社会库存消化较为缓慢，或抑制期价上方空间，尤其是9月仓单集中注销将会对现货市场形成较大冲击。