能源生产革命「有色金属未来」

时间：2023-05-06 15:25:23来源：搜狐

今天带来能源生产革命「有色金属未来」，关于能源生产革命「有色金属未来」很多人还不知道，现在让我们一起来看看吧！

（报告出品方/作者：民生证券，邱祖学、张航、张建业）

1 2021 年回顾：能源革命下的供需矛盾是能源金属价格的重要因子

1.1 供需矛盾凸显，能源金属价格强势走高

供需矛盾下能源金属强势走高。2021 年以来，小金属价格普遍上涨，上涨幅度较大的金属品种有工业级碳酸锂（ 412.12%）、电解锰（ 175.18%）、金属钴（ 76.16%）。电解锰价格上涨主要源于能耗双控政策影响主产区产能，供应阶段性紧张导致价格出现快速上行。新能源品种锂、钴价格上涨更多源于下游新能源汽车持续超预期放量，供应端释放不足。

供需双击，稀土价格继续上行。复盘稀土价格历史走势，多为脉冲式行情，体现出急涨急跌的特点，背后的驱动因素多为供给端的扰动，包括收储、打黑、环保等。而本次稀土价格从去年便开始进入上行通道，尽管中途有所回落，但不改上行趋势，其背后的原因除供给端短期受扰动之外，更多为新能源领衔的需求持续景气海外矿山开发受限所致，稀土价格整体表现供需双击，价格稳步上行。截止 2021 年 12 月 31 日，氧化镨价格为 88.5 万元/吨，年内上涨 134.44%，氧化钕价格为 90.5 万元/吨，年内上涨 76.93%。

1.2 板块行情：2021年有色金属板块表现亮眼，能源金属涨幅居前

经济复苏，工业金属供应受限，新能源汽车持续超预期，2021 年有色金属板块行情表现亮眼。2021 年，上证综指上涨 4.80%，沪深 300 指数跌幅为 5.20%，而 SW 有色金属行业指数涨幅高达 73.24%，在 28 个 SW 板块当中排名第 1 位。总体来看，经济复苏，新能源汽车持续超预期，金属消费普遍较好，叠加部分金属供应端受到能耗双控等政策抑制，产量释放受阻，金属价格持续上行，有色金属行业总体表现大幅跑盈大盘。

从子行业来看，SW 有色金属子板块非金属新材料、稀土、锂板块表现亮眼。从SW有色金属子板块来看，稀土板块上涨213%，非金属新材料板块上涨168%，锂板块上涨 108%。非金属新材料板块主要得益于相关小金属等产品价格大涨，稀土板块主要由下游需求爆发推动，锂板块主要受益于新能源汽持续超预期，主要标的产品需求预期向好。

落实到具体标的而言，2021 年个股获得超额收益的标的主要的逻辑：供需矛盾下金属价格的大幅上涨及企业自身的产能扩建带来的量价齐升。2021 年能源金属板块个股涨幅前五标的为江特电机（ 456%）、藏格矿业（ 411%）、西藏矿业（ 309%）、西藏城投（ 305%）、盐湖股份（ 300%）；2021 年能源金属板块个股涨幅后五标的为寒锐钴业（-15%）、盛屯矿业（ 17%）、雅化集团（ 31%）、华友钴业（ 39%）、赣锋锂业（ 41%），主要是由于自去年 9月以来，商品与股票市场出现了明显的背离，部分公司回调明显。

2 2022 年展望：更加陡峭的增长曲线下，看好锂资源端溢价

2.1 全球双碳目标明确，电动化增长曲线将更加陡峭

中国承诺 2030 年实现碳达峰，2060 年实现碳中和。2020 年，全球二氧化碳排放量达 319.8 亿吨，其中我国排放量达 98.94 亿吨，占比 30.93%。在第 75 届联合国大会一般性辩论上，中国向全世界宣布将提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施，CO2 排放力争于 2030 年前达到峰值，努力争取 2060 年前实现碳中和。2021 年 5 月 17 日，生态环境部根据《碳排放权交易管理办法(试行)》组织制定了《碳排放权登记管理规则(试行)》、《碳排放权交易管理规则(试行)》和《碳排放权结算管理规则(试行)》，并自公告发布之日起施行；2021 年 9 月 22 日，中共中央、国务院印发《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》，强调 2025/2030/2060 年各项目标，积极发展风能、太阳能、生物质能、海洋能、地热能等非化石能源，深化能源体制机制改革，完善碳排放权交易市场。

为实现碳中和，我国提出全面推进能源消费方式变革以及建设多元清洁的能源供应体系。全面推进能源消费方式变革：坚持节约资源和保护环境的基本国策，坚持节能优先方针，树立节能就是增加资源、减少污染、造福人类的理念，把节能贯穿于经济社会发展全过程和各领域。建设多元清洁的能源供应体系：立足基本国情和发展阶段，确立生态优先、绿色发展的导向，坚持在保护中发展、在发展中保护，深化能源供给侧结构性改革，优先发展非化石能源，推进化石能源清洁高效开发利用，健全能源储运调峰体系，促进区域多能互补协调发展。

碳中和促全球能源体系重塑，交通领域电动化首当其冲，电动化增长曲线将更加陡峭。在全球温室气体排放中，交通运输是仅次于发电及供热的第二大排放部门，其中，陆路运输的排放占比最大。因此，乘用车、客车、专用车、重卡的电动化是向碳中和迈进的关键环节。根据 IEA 及 ICCT 统计，以 2018 年数据为样本，全球二氧化碳排放中：74.5% 为陆路的车辆运输，其中 45.1%来自客运（例如乘用车、客车、摩托车等）、29.4% 来自货运（例如重卡）；11.6%为航空排放；10.6%为船运排放；约 1%为铁路运输排放；其余 2.2%为石油、天然气、淡水、蒸汽的管道运输排放。根据 IEA 发布的全球碳中和路线图，2020-2050 年全球光伏、风力发电的比例需要从约 10%提升至 70%（支撑可再生能源的占比升至 90%），同时全球纯电动、插电混动、氢燃料汽车的销售渗透率需要从 5%提升至 100%。

2.2 持续看好锂资源端溢价，钴镍稀土价格或呈现稳态波动

全球电动化加速：受益于海外对新能源汽车行业支持政策的推出，终端需求增量明显。由于欧洲新能源汽车市场表现持续超预期，日韩高镍正极对优质电池级氢氧化锂需求显著增加。根据海关数据，氢氧化锂出口量可观，2021 年 1-11 月出口 66013 吨，同比增加 34.2%。

碳排放法规倒逼车企电动化转型，欧洲高镍需求增速显著。为了满足欧洲日趋严格的碳排放标准，全球主要汽车集团规划未来电动车转型计划，投资电动车转型，包括研发自动驾驶技术、推出新的纯电产品等。欧洲车型多使用高镍三元电池，由于欧洲新能源汽车市场表现持续超预期，日韩高镍正极对优质电池级氢氧化锂需求显著增加。

美国新能源车扶持政策力度或将提升。2021 年美国总统拜登签署行政命令提出到 2030 年，新能源汽车将占美国乘用车和轻卡新车销量的 50%。国内新能源车持续创新高。2021 年 12 月我国新能源汽车完成产销 51.8 万辆与 53.1 万辆，单月产销量再次刷新历史产销记录。从趋势来看，当月产销量对比上月 45.7 万辆与 45 万辆，产销均维持了此前的上行趋势，环比增长 6.7%与 11.1%，实现自 4 月以来的连续第七个月上涨。

锂方面：锂原料稀缺度加剧，产业链利润快速转移至上游。从矿端来看，矿石及盐湖产能集中度高且对市场现货供应有限，锂精矿供给紧张，在 Altura 破产关停之后，全球在产主力矿山仅剩 9 座，并且全球锂资源多被长单锁定，考虑到2021 年新增锂精矿有限，全球优质原料稀缺。年内锂精矿拍卖价格连创历史新高，产业链利润快速转移至上游。

2021 年锂精矿已完成三次拍卖，最新拍卖价格高达 2350 美元/吨（FOB，5.5%氧化锂品位），随着部分锂精矿销售模式逐渐转变为现货成交，产业链利润或将重新分配。当前产业链各环节中，锂精矿供应方集中度最强（现货销售方仅为银河资源、Pilbara、AMG 等），其次为氢氧化锂供应方（有效供应集中在赣锋、雅保、Livent、天宜、雅化、天齐等厂家）。考虑到电池厂及中游正极材料企业积极的扩张计划及保供要求，上游现有的资本开支难以及时满足供应，锂精矿价格有望继续突破新高，锂盐价格预期继续上调，产业链利润或继续向上游回流。

钴方面：Mutanda 提前至 2021 年年底复产将增加供给端压力，但未来随着钴产品供需结构中动力需求基数扩大，消费电子新能源需求长期向好，且全球疫情下南非钴原料运输仍然受阻，钴产品价格或具备一定支撑。

镍方面：电动汽车需求开启行业新周期，红土镍矿湿法冶炼项目成为未来放量新方向。全球镍资源总体储量丰富，预计资源端不会成为全球镍下游产业发展的主要瓶颈；但另一方面，近年来全球大规模、高品位硫化镍矿新增探矿发现较少，未开发资源项目主要为红土镍矿，或将是未来全球镍项目开发的主要方向。另外，我们认为镍铁-高冰镍-硫酸镍工艺的打通，本质是经济性的问题，假设终端产品均为硫酸镍，红土镍矿 HPAL-硫酸镍的生产工艺经济性＞红土镍矿 RKEF-镍铁-高冰镍 -硫酸镍>硫化镍矿-高冰镍-硫酸镍。镍铁到高冰镍工艺的打通使得未来新能源领域的原料局势将是湿法中间品与高冰镍的并存，改变以往原料结构，一定程度上挤压镍豆的消费预期。但考虑到成本之间的差异，当镍铁与硫酸镍存在显著价差的情况下，市场才会存在转产的动力。

镍供需来看，2022 年供应端随着印尼镍铁和湿法项目的投产，以及海外镍冶炼项目的恢复，原生镍供应增长加快；需求端，国内房地产竣工周期仍在，化工也处于扩产大年，不锈钢等传统领域需求仍然较强，新能源车市场保持高速发展，镍供需双旺，我们认为，疫情对镍供应干扰仍在，供应压力或相对有限，我们预计 2022 年原生镍供需整体平衡，供需缺口从 2021 年的 13.4 万吨缩窄至 1.3 万吨，节奏上，上半年原生镍供需仍然紧张，下半年或将逐步缓解。相对整体供需而言，我们认为 2022 年结构性问题会更突出，青山高冰镍进展缓慢，硫酸镍条线供需缺口仍然较大，据我们测算，2022 年因硫酸镍紧张导致的精炼镍缺口或达 6 万吨，目前精炼镍库存在 10 万吨水平，库存或将继续下降，而低库存背景下的去库，将明显提升镍价弹性，精炼镍的短缺将成为推升镍价的主导力量，预计 2022 年镍价均价将达到 18 万/吨。

3 锂：供需矛盾难解，“超级周期”方兴未艾

3.1 全球锂资源够用，拥抱需求刚性下的“超级周期”

锂的长期需求刚性无需多虑。锂作为自然界中最轻、标准电势级最低的金属元素，是天生的电池金属，而锂电池的发展和产业化更多是围绕如何控制其活泼性从而实现商业化应用；同时，锂元素由于其充沛的资源丰度，因此足以支撑未来全球大规模的动力、储能需求，我们认为锂电池未来至少在高比能的动力领域，将具备长期需求刚性。

全球锂资源并不稀缺，可支撑未来全球电动化需求。根据 2020 年 USGS 统计，全球拥有锂储量 2100 万吨金属量，探明资源量 8600 万吨金属量，按照全球未来远期 100%电动化率测算（年销售 9000 万辆纯电动汽车），并采用远期 20% 的资源循环回收比率，足以使用 100 年以上，其资源、储量相对远景需求的比率远超石油以及各大基本金属。此外，锂过去作为小金属，目前的资源查明率并不高，未来伴随电池金属需求的爆发以及价格的上行，资源勘查的潜力依然较大，例如过去不受重视的黏土锂近年来开始进入资源商的视野，探明资源量、储量大幅增长。

重视锂资源的战略价值，拥抱需求刚性下的“超级周期”。但需重视，鉴于大规模、高品位、便于开发的锂资源矿床在全球分布不均，以及现有提锂技术的局限，我们认为资源丰度的充沛并不意味着实体产业、投资者可以疏于对于锂资源项目的布局。作为电气化时代的“白色石油”和锂电池的“食粮”，未来锂原料供需在边际上的错配均可能造成价格的大幅波动。

3.2 供给：短期供给仍受限，静待 2023 年后新项目投放

3.2.1 2022 年增量仍然集中，扩产来源于棕地项目

2022 年资源端新增产能有限且集中，主要来自于成熟的棕地项目扩产。即期来看，西澳锂矿（Altura 产能复产、Greenbushes 产能爬坡）、南美盐湖的产能投放（SQM 等）依然构成最为明确的供应增量。我们预计 2022 年全球锂产量将增长约 19 万吨至 74.6 万吨 LCE，其中矿石提锂的产量增长约 9.3 万吨 LCE，盐湖提锂的产量增长约 9.7 万吨 LCE，除 Cauchari-Olaroz 项目外，2022 年的产量增长几乎全部来自于棕地项目的产能扩建。

澳矿方面，2022 年主要增量来自于 Greenbushes 产能爬坡及 Pilbara 旗下 Ngungaju 工厂复产。Ngungaju 计划在 2021 年 Q4 分阶段重新启动，目标是到 2022 年中期，年生产能力达到 18 万-20 万干吨，但对供给端影响有限。同时当前在产澳矿仅有 Greenbushes、Mt Cattlin、 MT Marion、Pilgangoora 等 4 座，其中 Greenbushes 产能仍被天齐锂业及 ALB 锁定、MT Marion 主要供给给股东 MIN 及赣锋锂业，仅有 Mt Cattlin、Pilgangoora 部分锂精矿供给给现货市场，锂精矿现货供给将持续紧张。

2）盐湖方面，2022 年主要增量来自于海外，新增产能或于 2022 年年底前集中投放，但须关注爬坡进展。当年新增盐湖产能合计 17.6 万吨 LCE，主要包括 SQM 扩产 6 万吨碳酸锂、ALB 扩产 4 万吨碳酸锂、CauchariOlaroz 项目一期 4 万吨碳酸锂投产等，考虑到产能爬坡等因素，2021年至 2022 年供给端或延续紧张情绪。同时每年 10 月到次年 4 月青海盐湖由于天然气供给限制以及天气等原因，盐湖碳酸锂产量会出现季节性下降，也会对供给端造成一定影响。

3.2.2 固体锂矿：澳矿仍占主导，但未来将形成多元化供应体系

即期增量仍然来自于澳矿，长期澳矿仍占主导。西澳矿商历经整合出清，集中度大幅提升，已从小型资源商时代步入新兴巨头时代，借助优异的资源禀赋与得天独厚的基建、地理位置等优势，我们认为即期（2022-2023 年）全球硬岩锂矿的产量增量仍然来自于澳矿，长期来看，我们预计全球固体锂矿的总产量将由 2020 年的约 24.1 万吨 LCE 大幅增长至 2025 年的 84.2 万吨 LCE，其中澳矿仍然为供给的主力。

展望未来，多元化的固体锂矿供应格局有望逐步形成，澳洲外的最主要增量将来自于中国。展望未来一年，我们预计全球的增量主体将来自澳洲、中国、巴西，至 2025 年，在上述国家和地区外，来自北美、非洲、欧洲等地的新增产能值得关注。其中价格无疑是决定供给量的关键因子，若锂化合物价格维持在高位，我们预计将刺激巴西、非洲、北美、欧洲等地的资源项目提前投放市场。

中国锂辉石矿山开发将迎来加速期。中国本土锂辉石矿主要集中在川西甘孜、川西阿坝、南疆等地，但新疆可可托海已闭坑，目前最具规模、最具开发潜力的锂辉石项目主要集中在川西甘孜州和阿坝州的甲基卡矿田和可尔因矿田。在经历了多年沉寂后，2019 年来川西锂辉石矿产资源的开发已解冻重启，未来有望迎来加速开发期。川西锂辉石矿的直接生产成本较低，相比澳矿至四川锂盐厂的运费更低，目前阶段川西锂辉石矿有望构成全球锂矿供给的有效补充。

甲基卡矿田的锂矿包括甲基卡 134 号脉（融捷股份旗下）、雅江措拉锂矿、徳扯弄巴锂矿、木绒锂矿和甲基卡新 3 号脉等。截至 2021 年底，在产的锂矿为融捷股份旗下甲基卡 134 号脉，选矿产能为 105 万吨/年，鸳鸯坝 250 万吨/年（折 47 万吨锂精矿）锂选矿项目正在按环评规定程序往前推进，有望成为未来四川锂矿的供给主力之一。

可尔因矿田的锂矿包括李家沟锂矿（川能动力及雅化集团旗下）、马尔康党坝锂矿、业隆沟锂矿（盛新锂能旗下）、观音桥锂矿及马尔康锂矿（原尼科国润下属）。截至 2021 年底，在产锂矿为马尔康党坝锂矿及业隆沟锂矿，其中业隆沟锂矿目前选矿能力 40.5 万吨/年，约合 1 万吨 LCE；李家沟锂矿规划 17-18 万吨/ 年锂精矿产能，我们预计有望于 2022 年开始逐步放量。可尔因矿田有望成为未来四川锂矿供给的重要增量。

中国云母提锂技术趋于成熟，有望成为未来锂资源的有效补充。锂云母属于一种低品位的固体锂矿资源，全球来看主要集中分布在中国的江西宜春，河北、内蒙古等地，其中江西的储量最为丰富。在锂盐价格低位时，云母提锂的掣肘在于成本高、渣量大（无法有效处理）、品质略逊一筹，但是随着硫酸盐焙烧法等的广泛应用及锂盐价格的快速上涨，成本、技术等已经不再是云母提锂放量的障碍，而在于对于前端长石粉的消化、后端提锂尾渣的处理以及综合利用问题，目前来看随着永兴材料一期项目的达产，云母提锂的综合回收利用已经找到了完善的解决之道，未来有望快速放量。

随着国轩高科、宁德时代等下游电池厂的入局，我们预计中国云母提锂开发将迎来加速期，在国内锂辉石产量释放低预期的背景下云母提锂已成为一种高效的原料来源。我们预计产量将由 2020 年的约 3.1 万吨 LCE 快速增长至 2025 年的约 8.8 万吨，其中增量将主要来自于永兴材料（一期及二期项目以及未来和宁德时代合作项目）、江特自有矿及 414 矿的放量。

3.2.3 盐湖提锂：南美盐湖快速放量，中国盐湖走向成熟

全球锂资源以盐湖卤水为主，盐湖提锂有望成为未来全球供给主力。全球约 60% 的锂资源为盐湖卤水类型的锂资源，中国约 80%的锂资源为卤水类型的锂资源（含盐湖卤水、油田卤水等），从资源储量的角度出发，在全球 TWh 时代加大对于卤水提锂项目的开发力度具备其必要性。从单体资源量来说，通常盐湖、黏土类型项目的资源规模庞大，而固体锂矿的资源体量通常有限。

区分矿石提锂和盐湖提锂，由于属于高成长性的蓝海市场，未来 3-5 年矿石与盐湖依然将是相互补充的角色，其中矿石发挥其工艺流程成熟、投产周期相对较短的优势，而盐湖将展现单体资源规模大、现金成本较低的优势，但我们预计自 2022 年，全球盐湖提锂的产量占比将边际提高。

南美盐湖快速放量，有望成为未来供给的中流砥柱。从全球分布来看，卤水锂资源主要集中分布于南美的“锂三角”地区（智利、阿根廷、玻利维亚）及中国的青藏高原地区，不论是从资源禀赋、在产产能还是扩产潜力来看，南美盐湖都占据绝对优势。我们预计未来全球主力盐湖的产能将由 2020 年的约 26 万吨增长至 2025 年的 74 万吨，产量将由 2020 年的约 19 万吨增长至 2025 年的 59 万吨。从全球来看，目前盐湖提锂主要产能来自于 SQM 旗下的 Atacama 盐湖、Albemarle 旗下的 Atacama 盐湖的 La Negra 锂盐厂、Livent 旗下的 Hombre Muerto 盐湖项目；从放量进度来看，即期（2022-2023 年）全球主要产能投放都来自于上述盐湖项目路及同样位于南美的 Cauchari-Olarzoz 项目（赣锋/LAC 合资）、Sal de Vida 项目（银河资源旗下）等，我们认为南美盐湖的快速放量将为新能源产业链的发展带来有利支撑。

中国盐湖提锂肩负中国锂资源自给之重任，战略重要性凸显。在全球新能源汽车迎来大发展之际，锂作为未来的“白色石油”，其战略重要性已基本成为全球共识。鉴于此前国内锂盐厂主要依赖进口澳矿作为原料，我们认为中国锂行业未来有必要构建“双循环”的上游资源保障体系。一方面，有必要在风控前提下加大对于全球优质锂资源的投资开发力度，打造大规模、低成本、地域多元的资源基地，这也是 Albemarle、SQM、Livent 等全球锂资源巨头的成功经验；另一方面，国内的盐湖资源将获得价值重估，综合开采条件、资源禀赋等因素，我们认为青海的主力盐湖（察尔汗、东西台、一里坪）将挑起中国锂资源自给的大梁。

中国盐湖提锂走向成熟，未来将由边际供给走向主流。我们认为青海盐湖提锂经过工艺层面的十年磨一剑，未来有望成为保障中国锂资源安全的主力军，其中最主要的增量将来自于察尔汗盐湖（蓝科锂业）、西台盐湖（中信国安）；与此同时，基于青海的工艺积淀也正在外溢至西藏，逐步打开西藏优质资源的聚宝盆，扎布耶盐湖有望成为西藏盐湖未来的主力。我们预计 2020-2025 年中国盐湖提锂产能有望从 9.7 万吨扩大至 20.7 万吨，从边际走向主流。

3.2.4 成熟锂资源项目稀缺，亟需高锂价刺激资本开支

成熟锂资源项目稀缺，高锂价刺激资本开支投入，静待 2023 年后新项目投放。目前成熟锂项目主要集中在西澳锂辉石矿山、南美盐湖以及国内的盐湖、锂辉石矿山和云母提锂项目。资源禀赋较好的、具备开发经济性的成熟锂资源项目仍旧稀缺。从运营成本来看，根据 2021 年的数据，现有提锂项目中，盐湖提锂成本最低、大部分处于 4 万元/吨 LCE 以下，优质锂辉石矿山暂居其次，品质略低的锂辉石矿山、云母提锂成本或超过 6 万元/吨 LCE，考虑到绿地项目本身存在不确定性，或需更高价格中枢刺激扩产。

提锂项目资本开支维系高位，从投资回收期来看，仍需高锂价支撑资源端扩产。从资本开支来看，新建盐湖提锂项目资本开支在 20 亿元人民币以上，黏土提锂项目资本开支中枢在 50 亿元人民币左右，矿石提锂项目资本开支在 10 亿元人民币以内但是考虑到后期锂盐加工以及其他配套支出，资本开支依旧维系高位。

除了投资成本之外，随着锂需求高位放量，ESG 成本在锂生产成本中的重要性也会增加。资本强度较低的锂辉石矿山 CO2 排放量明显偏高，与之相反，资本强度较高的卤水项目以及粘土矿等在矿山运作期间的碳排放较低并因此受益。（报告来源：未来智库）

3.3 需求：下游扩产激进，全球锂电加速放量

政策持续强刺激，全球锂电或加速放量。碳排放法规倒逼车企电动化转型，欧洲高镍需求增速显著。为了满足欧洲日趋严格的碳排放标准，全球主要汽车集团规划未来电动车转型计划，投资电动车转型，包括研发自动驾驶技术、推出新的纯电产品等。欧洲车型多使用高镍三元电池，由于欧洲新能源汽车市场表现持续超预期，日韩高镍正极对优质电池级氢氧化锂需求显著增加。

中游快速扩产，需求持续爆发。三元前驱体方面，2020 年中伟股份三元前驱体产能 11 万吨，2021 年或增加 7.5 万吨至 18.5 万吨；格林美目前已具备 13 万吨/年三元前驱体产能，在 2021 年底可以实现 18-20 万吨产能；湖南邦普 H1 三元前驱体产量 2.8 万吨，受老厂爆炸产能缩减已于 Q2 恢复，下半年产能有望加速释放；2021 年华友钴业产能提升至 10 万吨，其中自营 5.5 万吨已进入量产阶段、合资 4.5 万吨正积极推进认证。磷酸铁锂方面，下半年新增磷酸铁锂产能或超 30 万吨，其中万润新能源下半年扩产 3 万吨；德方纳米曲靖 4 万吨于 2021 年 7 月份正式投产；贝特瑞第三季度末有 5 万吨产能放出，其中包括龙蟠科技的 2.5 万吨；国轩高科 2 万吨磷酸铁锂于 2021 年 3 季度投产。新年源终端市场景气度持续提升，正极材料厂商积极释放产能，备货需求或大幅提升。

磷酸铁锂表现超预期，磷酸铁锂安全性、成本优势凸显，未来或持续带动碳酸锂需求提升。宁德时代、比亚迪分别推出“CTP”、“刀片电池”技术，为磷酸铁锂的进一步推广提供了可靠的技术保障，与此同时，海外持有的磷酸铁锂表面改性碳包覆技术专利即将在 2022 年到期，磷酸铁锂的优势或延续。LG 化学或也将参与磷酸铁锂电池业务，此前子公司 LG 能源专精于三元电池，其核心伙伴为特斯拉和欧洲的保时捷、宝马、奥迪等豪华车品牌。据 THE ELEC，LG 能源已于 2020 年底在韩国大田实验室开始研发磷酸铁锂电池技术，最快有望在 2021 建设一条中试线。

车企方面，特斯拉美国加州弗里蒙特工厂生产的 Model 3/Y 标准续航版，或使用磷酸铁锂电池。小鹏汽车 G3 和 P7 也推出了磷酸铁锂电池版车型，2021Q2 开始销售和交付磷酸铁锂版的 G3 和 P7，其交付量已经超过占各自车型交付量的 20%。此外，新红旗 E-QH5、比亚迪元 PLUS EV、上汽奥迪 Q5 e-tron 等新车型，或也将使用磷酸铁锂电池。除了动力领域，磷酸铁锂在储能、5G 基站等应用领域也有望持续放量。

从下游正极材料厂商需求来看，钴酸锂、磷酸铁锂、部分 6 系及以下三元材料有望持续拉动碳酸锂放量，同时高镍三元有望继续助推氢氧化锂需求释放，我们测算 2025 年锂盐需求或达到 138 万吨 LCE，2020-2025 年的年均复合增速或接近 29%。

3.4 价格判断：长期供需矛盾难解，锂价长期有望维持高位

3.4.1 锂资源端定价能力逐步强化推升锂价

锂产业链定价机制变化，BMX 电子交易平台等新的定价机制使得资源端定价能力逐步强化，锂矿将持续享受高溢价。Ngungaju 产能或通过 BMX 平台销售，新的定价机制或催化锂价加速上行。Ngungaju 计划在 2022 年 Q1 开始生产，年生产能力为 18 万-20 万干吨。我们预计 Ngungaju 锂精矿或通过 BMX 平台销售，由于当前锂精矿长单价格以季度或年度定价为主，价格表现明显滞后于锂盐现货价格，新的定价机制或更有效匹配需求信息，有望能反映锂精矿即时市场定价，下游强劲需求叠加矿端供应紧张，BMX 或催化锂价加速上行。

随着部分锂精矿销售模式逐渐转变为现货成交，产业链利润或将重新分配，优质锂矿或持续享受高溢价。当前产业链各环节中，锂精矿供应方集中度较高，主要集中 pilbara、Greenbushes 等几家澳矿，其次为氢氧化锂供应方，主要集中在赣锋锂业、雅保等几家。考虑到电池厂及中游正极材料企业积极的扩张计划及保供要求，上游现有的资本开支难以及时满足供应，锂精矿价格有望继续突破新高，锂盐价格预期继续上调，产业链利润或继续向上游回流，优质锂矿或持续享受高溢价。

3.4.2 流通锂资源边际收紧，供需格局愈发紧张

未来流通于现货市场的锂精矿绝对量虽然增加，但占比在边际收紧。我们统计 2021 年全球未被包销锁定的锂资源占比为 18%，主要来自于青海盐湖、西澳 Pilbara 和银河资源以及南美盐湖部分散单，随着未来海外矿商开始谋求打造垂直一体化的锂资源锂化合物产能（以绿色低碳为名，增厚价值链与项目估值）、同时青海盐湖等也谋求和下游合作，我们预计至 2024 年全球未锁定锂资源占比将下降至 11%。锂价由边际的现货市场所决定，散单市场的边际收紧或预示着未来价格将长期维持高位。

3.4.3 供需平衡：新增供给有限，中游放大器效应加剧供需缺口

供需平衡角度，需求持续旺盛，而由于前期行业供给过剩、锂辉石矿山及盐湖产能多停产或延期投产，2021-2022 年新增有效供给有限，供给或偏紧，远期随着 Pilbara 二期投产及 Wodgina 复产，供给紧张局面或得到缓解，不过预计在新能源终端高位放量下，2025 年供给或再次短缺。

中游扩产是需求放大器，或将加剧供需缺口。在下游电池企业激进的扩张下，为了抢占市场份额、同时匹配下游扩产进度，中游正极材料的扩张更为激进，中游环节的大幅扩产是锂需求的放大器，我们按照终端需求推算的锂盐需求或将进一步放大，由于提锂项目进展仍存在滞后等可能性，我们认为未来锂价或处于较长的景气周期。

4 钴：供给增加压力，价格或高位窄幅波动

4.1 供应端：矿山复产增加供应压力，远期静待镍湿法冶炼项目投产进展

2021 年钴产量新增有限，2022 年或受复产冲击但仍维持紧平衡：受到 Mutanda 停产的影响，嘉能可 2020-2021 年实际生产较 2019 年缩水严重，2020 年全年钴产量 2.74 万吨，较 2019 年 4.63 万吨大幅下降 40.82%。2021H1 嘉能可钴产量为 1.48 万吨，同比上升约 3%。另一大全球钴供应巨头洛阳钼业 2020 年全年钴产量 1.54 万吨，较 2019 年 1.61 万吨下降 4.11%。2021H1 洛阳钼业钴产量 7010 吨，同比上升 7.1%。总体来看，2021 年预计全球钴供应量增幅相对有限，Mutanda 预计 2022 年开始复产，预计年产量约 1 万吨，未来核心跟踪红土镍矿项目和回收钴放量进度，预计在全球疫情演变对南非物流影响下 2022 年或仍将维持紧平衡。

嘉能可：2021H1 嘉能可净利润 13 亿美元，同比大幅扭亏，EBITDA87 亿美元，同比增加 79%。受益于 Katanga 的持续爬坡，2021H1 铜板块产量 59.8 万吨，同比增加 2%，全年指引为 122 万吨。由于 Katanga 钴产能亦在爬坡，目前嘉能可整体钴产量呈现缓慢上行趋势。

嘉能可 Mutanda 宣布计划于 2021 年年底重启，2022 年或贡献 1 万吨钴产量，带动当年钴供应量增幅明显。Mutanda 拥有五条铜生产线和三条氢氧化钴生产线，并且在 2019 年生产了 103200 吨铜和 25100 吨氢氧化钴，而 2018 年分别为 199000 吨和 27300 吨。2019 年 11 月，嘉能可以钴价格下降、成本增加和税收增加为由，对该矿进行了保养和维护，预计该矿将于 2021 年底前重启。

洛阳钼业：作为全球第二大钴矿龙头，2020 年全年钴产量 1.54 万吨，虽然较 2019 年 1.61 万吨下降 4.11%，但公司年内钴产量同比降幅持续收窄，2020Q3 同比降幅与 Q2 相比从 13.55%缩小至 0.83%，并且在 2020Q4 实现钴产量同比大增 41.35%，2021H1 钴产量 7070 吨，延续涨势，2021 年全年产量指引为 1.65- 2.01 万吨。子公司 TFM 继 2020 年扭亏为盈，2021H1 铜钴量价齐升，净利润扩大至 18.23 亿元。

洛阳钼业旗下 Kisanfu 铜钴矿项目或于 2021 年底完成 Kisanfu 项目可行性研究，并于 2022 年开始一期项目建设，我们预计 2024 年 Kisanfu 可以投产。 2020 年 12 月，洛阳钼业以 5.5 亿美元从 Freeport-McMoRan 集团手中收购了 Kisanfu 铜钴矿的 95%权益，并于 2021 年 4 月份转让 23.75%的权益给宁德时代。洛阳钼业在 FCX 提供的数据库的基础上，核实 Kisanfu 铜钴矿资源量估算结果为：总资源量约 3.65 亿吨矿石，铜平均品位约 1.72%，含铜金属约 628 万吨；钴平均品位约 0.85%，含钴金属量约 310 万吨，分析表明 Kisanfu 铜钴矿资源量丰富，铜钴矿石平均品位高，具备进一步勘探潜力。参考已投产矿山 Tenke 的产量，我们预计 Kisanfu 达产后，每年钴产量为 17000 吨。

印尼湿法镍钴项目未来或贡献一定钴增量：2021 年 5 月，第一条镍 HPAL 湿法冶炼产线力勤 OBI 镍钴冶炼项目投产，年产氢氧化镍钴产品中镍金属量约 3.75 万吨、钴 0.5 万吨。同月，亿纬锂能、华友钴业等各方同意在印尼建设红土镍矿湿法冶炼项目，年产约 12 万吨镍金属量和约 1.5 万吨钴金属量的产品，总投资约 20.8 亿美元。另外，华友华越年产 6 万吨镍金属量红土镍矿湿法项目稳步推进，也将贡献约 0.8 万吨钴产能。同时，格林美也正在加速推进印尼镍资源项目，项目现场正在加班加点建设，计划 2021 年内完成建设，在 2022 年初投入运行，项目总投资约 9.98 亿美元，建设产能不低于 5 万吨镍金属（包括 2 万金吨镍中间品和 3 万金吨硫酸镍）、4000 吨钴金属的湿法化学冶炼基地。

中长期来看，我们预计 2020-2025 年，供给端原生钴年均复合增速或达到 9.9%，但 2021-2022 年供应量增幅主要系 mutanda 复产，未来核心跟踪红土镍矿项目和回收钴放量进度。预计 2020-2025 年，红土镍矿伴生钴供应量年均复合增速为 20%，供应量将从 1.96 万吨提升至 5.04 万吨；硫化镍矿伴生钴年均复合增速为 0.4%，供应量将从 1.59 万吨小幅增至 1.63 万吨。

4.2 需求端：“无钴化”低于预期，新能源汽车 5G 共振趋势仍存

从需求端来看，短期钴需求主要分布在电池领域，尤其是在 3C 电池领域。根据我们深度的需求拆分模型来看：预计 2021 年，锂电池领域占全球钴需求比例为 60%，其余高温合金（14%）、硬质合金（6%）、硬面材料（3%）、陶瓷（4%）、催化剂（5%）、磁性材料（2%）、轮胎/催干剂（3%）和其他领域（3%）等。细分来看，锂电池板块分为新能源汽车领域的动力锂电池（35%）和 3C 消费电子领域的非动力电池（65%），目前非动力电池仍为需求的主导项，而非动力电池部分的需求占比中手机（57%）、笔记本电脑（18%）、平板电脑（9%）、锂电池储能（4%）和其他 3C 产品（12%）。

消费电池端，受缺芯影响，2021Q3 钴酸锂需求表现略低于预期，不过随着 5G 换机潮到来以及新型电子产品需求放量，下游对钴酸锂的需求有望稳定增长。 2021 前 11 月，智能手机出货量达 3.17 亿部，同比增幅达 12.8%，其中 Q3 出货量 7442 万部，同比增加 2.6%，在 Q3 手机销售的旺季，却出现了出货量预期下调的情况，这主要是由于供给端受限导致的。具体来看，芯片 10 月份的交货周期再度提高至 21.9 周，但与 9 月相比只延长 1 天。不过随着 5G 新机型持续发布，将进一步助推 5G 应用落地，利好钴需求增长，预计未来产业链整体产量或将向上爬升。

动力电池端，尽管高镍三元渗透率呈现上升趋势，但前驱体整体市场空间成长性较高，整体用钴量或持续提升。2021 年，欧美新能源汽车销量大幅增长带动全球动力电池出货量大幅增长，中国具备较强三元材料和前驱体出口能力，欧美市场需求带动国产三元前驱体出口同比明显提升。GGII 数据显示，2020 年全球三元前驱体出货量为 42 万吨，同比增长 25.7%，2020 年国内三元前驱体出货量 33 万吨，同比增长 32.5%。据 GGII 预测，到 2025 年，全球三元前驱体出货量有望达到 160 万吨，前驱体行业具有广阔的市场空间。

中长期来看，新能源汽车单位用钴量确实或将下滑，但整体用钴量仍将提升。充分考虑到刀片电池和宁德时代的 CTP 技术带动磷酸铁锂“返潮”、高镍化是三元正极材料发展和未来高镍正极也将会低钴化的三个发展趋势，我们预计三元材料中 NCA/NCM811 的占比将从 2020 年的 30%大幅提高到 2025 年的 77%；除此之外，考虑到三元正极材料未来的技术进步，NCMA 等四元高镍正极材料的出现，假设 2022 年后，未来高镍正极材料单位材料对钴的需求量呈现年均复合降速达 10%左右。2020-2025 年，预计全新新能源汽车的单车用钴量年均复合降速达到 10.1%，但动力电池领域对钴需求量的年均复合增速仍将达到 24.2%，从 2.1 万吨增长至 6.23 万吨。

我们预计，2020-2025 年，非动力电池领域对钴的需求量或从 5.57 万吨大幅提升至 8.88 万吨，年均复合增速或为 9.8%，主要集中于手机领域。细分来看，预计手机的用钴需求的年均复合增速达到 11.3%，从 2.83 万吨增长至 4.84 万吨； TWS 全套和电子烟作为新兴的 3C 消费电子需求，或将为 2022 年带来 0.44 万吨新增量，且年均需求复合增速高达 33.3%；锂电池储能装机量或迎来高速增长，国内虽采用磷酸铁锂，但海外依旧以三元正极材料为主导，预计用钴需求的年均复合增速达到 26.3%，从 0.17 万吨增长至 0.55 万吨；除此之外，平板电脑和笔记本电脑出货量增长或也将带来一定增长动力。

4.3 供需平衡：供需格局逐步改善，Mutanda 及湿法项目是主要变量

从供需平衡来看，未来供给端整体可观。由于 2021 年底嘉能可 Mutanda 现有产能部分释放，2022 年供需过剩或进一步扩大到 7782 吨，同时考虑到印尼红土镍矿湿法项目在 2022 年-2023 年产能集中释放，2023 年钴供给仍超过需求 6329 吨，同时我们预期 2024-2025 年，预计供给端 Kisanfu 开始投产， 2024/2025 年钴产量为 3000/8000 吨，但在需求增长下，供需情况逐渐改善。

5 镍：产业链一体化趋势显著，结构性矛盾推升镍价

5.1 供应端：产能继续释放，供应压力渐现

镍产量增长较为稳定，2021 年供应恢复明显。历史上，镍主要应用于不锈钢的生产，所以镍行业也是跟随不锈钢行业的发展变迁，产量增长也相对稳定，2015- 2020 年，全球原生镍产量从 191 万金属吨增长至 239 万金属吨，年均增长 4.6%， 2021 年随着疫情缓和，需求快速增长，供应也开始恢复，2021 年上半年原生镍产量 128 万金属吨，同比增长 18.1%。随着新能源车市场的快速发展，镍需求迎来新的增长极。

镍产品种类较多，主要以镍铁和精炼镍为主，精炼镍产量相对稳定，镍铁快速增长。镍产品种类较多，主要包括镍铁、精炼镍、氧化镍、湿法中间品等，镍铁又包括 NPI 和 FeNi，精炼镍根据形状又分为镍板、镍豆、镍粉等。镍产品主要以镍铁和精炼镍为主，两者合计占比 91%，镍铁应用于不锈钢生产，精炼镍在镍下游主要领域中均有应用。精炼镍主要通过硫化镍矿生产，由于硫化镍矿开采历史久，品味逐步下降，开采难度大，所以精炼镍产量相对稳定，增长相对较难，而镍铁由于冶炼工艺发展，产量大幅上升，在不锈钢领域对精炼镍快速替代。未来随着新能源车市场快速发展，湿法中间品和高冰镍产量也将迎来快速增长。

中国和印尼是原生镍主要供应国，印尼未来将成为供应主力。因为中国是不锈钢生产大国，所以镍铁产量占比也较高。由于印尼镍矿资源丰富，冶炼成本较低， 2020 年 1 月 1 日开始，又禁止镍矿出口，大量企业积极布局印尼镍冶炼项目，印尼镍冶炼产能快速增长。2020 年中国、印尼原生镍冶炼产量分别占全球比重 30.2% 和 24.8%，2021 年印尼原生镍产量达 89 万金属吨，超越中国，位居全球第一。目前印尼镍铁和湿法中间品在建和规划项目较多，未来镍冶炼仍将保持快速增长。由于镍冶炼产量主要分布在中国和印尼，其他国家占比较低，并且产量比较稳定，所以我们主要研究中国和印尼镍供应情况。

印尼镍铁投产项目多，但疫情干扰仍在。2021 年，印尼疫情蔓延，7 月开始禁止外籍劳工入境，10 月之后逐步解封，但疫情对项目投产影响比较明显，项目进展较缓，2021 年印尼镍铁产量 89 万金属吨，同比增加 50.5%。印尼目前在建项目较多，2022 年预计投产产能约 86 万金属吨，随着印尼疫情的缓和，2022 年投产进度较 2021 年会有所加快，但疫情影响下，项目投产难免不受影响。

青山高冰镍项目投产，缓解镍铁过剩压力。目前印尼镍铁和不锈钢项目主要是中国企业在布局，并且印尼几乎全部镍铁和部分不锈钢也是回流中国，对我国镍铁形成替代，不锈钢出口海外的部分也是挤占我国的出口市场，所以将印尼和我国的镍铁和不锈钢市场，作为整体来分析，会更为清晰。

2021 年，印尼镍铁项目持续投产，产量逐步攀升，但我国能耗管控，镍铁供应受限，产量下降，印尼中国镍铁产量 132 万金属吨，同比增加 19.9%。按照项目进度，预计 2022 年印尼镍铁产量 125 万金属吨（含高冰镍），印尼中国镍铁产量 165 万金属吨，同比增加 25%，剔除高冰镍，预计印尼中国镍铁产量 155 万金属吨，同比增加 17%。

2021 年 3 月，青山与华友钴业、中伟股份签订高冰镍供应协议，2021 年 10 月至 2022 年 10 月，青山分别向华友钴业、中伟股份，供应 6 万吨和 4 万吨高冰镍，按照 75%镍含量计算，折合金属量 7.5 万吨。2022 年 1 月，青山建成 3 条高冰镍产线，首批产品开始发运回我国，按照供应协议量，青山 2021 年底，就应该改造完 10 条镍铁产线，高冰镍项目进展弱于我们预期。目前镍铁转产高冰镍利润较好，高冰镍产线的逐步投放，有望缓解镍铁的过剩压力。

精炼镍产量稳定，低库存限制供应。精炼镍方面，由于新能源车市场高速发展，硫酸镍需求旺盛，精炼镍成为硫酸镍原料供应主力，进口量大幅增加，2021 年我国精炼镍产量进口 42.6 万吨，同比增加 43.4%。精炼镍主要通过硫化镍矿生产，而硫化镍矿储量有限，产能产量相对稳定，2021 年，我国镍的进口，除了产量以外，也消耗了大量的 LME 镍库存。2022 年，精炼镍生产增量有限，而 LME 镍库存处于历史低位，精炼镍供应受限。

5.2 需求端：不锈钢产销旺盛，新能源车延续高增

镍下游需求中，不锈钢领域占比 70%，不锈钢行业成长性与周期性并存。镍主要应用在不锈钢、合金、电镀以及电池等领域，下游需求中，不锈钢行业占比 70%，发展较快的电池领域占比 7%，由于不锈钢领域占比较高，电池领域保持高速增长，而合金和电镀占比较低，需求也相对稳定，所以从增量的角度来看，镍需求研究主要集中在不锈钢和电池行业两个领域。

不锈钢需求，一方面会随着经济周期变动，另一方面，由于不锈钢产品抗腐蚀能力强，应用领域在逐步扩大，也具有一定的成长性。2015-2020 年，全球不锈钢产量年均增速 4.1%，2021 年上半年产量 2903 万吨，同比增速更是高达 25%， 2015-2021 年我国不锈钢产量年均增速 7.1%，在大类金属中，不锈钢属于增长较快的品种。

需求坚挺，300 系不锈钢保持产销两旺。不锈钢分为 200 系、300 系和 400 系，200 系镍平均含量约 4%，300 系平均镍含量 8%，400 系不含镍，而 300 系产量在不锈钢中占比约 50%，所以不锈钢对镍需求的影响主要集中在 300 系领域。 2021 年国内外经济复苏，不锈钢需求旺盛，虽然受国内能耗管控影响，我国不锈钢产量仍然保持较高增速，2021 年产量 3240 万吨，同比增加 8.5%，其中 300 系产量 1630 万吨，同比增加 9.5%。由于印尼不锈钢项目逐步投产，300 系不锈钢产量增长明显，2021 年中国印尼 300 系不锈钢产量 2131 万吨，同比增加 21.1%。

不锈钢下游中，餐饮厨具、建筑装饰、家电等房地产后周期行业需求占比约 40%，化工占比超过 20%，2022 年，国内房地产竣工周期继续，化工行业仍然是扩产大年，海外经济也保持韧性，不锈钢需求仍然较强。国内德龙 135 万吨 300 系不锈钢产能 2022 年 2 月投产，印尼不锈钢项目继续放量，不锈钢有望保持产销两旺态势，预计中国印尼 300 系不锈钢产量约 2360 万吨，同比增加 10%。

新能源车市场延续高增，硫酸镍产量增长强劲。电池产业链的上游前驱体和硫酸镍的产能主要集中在我国，所以研究硫酸镍的需求基本跟全球相一致。2021 年虽然磷酸铁锂电池对三元形成替代，但由于新能源车销量高速增长，三元电池产量快速增加，加上高镍化提速，硫酸镍需求旺盛，2021 年我国硫酸镍产量 28.7 万吨，同比增加 99.9%。2022 年新能源车延续高增，而特斯拉发布大圆柱电池，高镍化趋势加快，预计我国硫酸镍产量约 43 万金属吨，同比增加 50%。

湿法中间品项目投产较多，硫酸镍耗用精炼镍量将下降。硫酸镍原料主要包括湿法中间品、精炼镍、以及铜的冶炼废料等，2021 年，湿法中间品只有力勤 1.8 万金属吨的投产项目贡献增量，我国湿法中间品进口 6.6万金属吨，同比增加14%。由于湿法中间品产量小幅增加，而硫酸镍产量大增，精炼镍就成为硫酸镍主要原料来源，2021 年，硫酸镍原料中精炼镍耗用量 13.0 万吨，同比增加 340%，硫酸镍用电解镍大幅增加，导致精炼镍缺口明显扩大，纯镍紧缺。

2021 年底，华友钴业 6 万湿法项目已投产，青美邦和力勤资源 7.8 万吨项目预计 2022 年上半年投产，而第一量子湿法项目也有望复产，2022 年湿法中间品增量较多，预计 2022 年我国湿法中间品进口量 12.5 万金属吨，同比增加 89%。 2022 年，湿法中间品和高冰镍增量较多，硫酸镍原料供应增长明显，对精炼镍形成替代，并且精炼镍产量增长较慢，而库存又处于低位，精炼镍供应受限，硫酸镍原料中精炼镍用量将下降。

5.3 供需相对平衡，结构性矛盾推升镍价

2021 年由于新能源车和不锈钢需求旺盛，而湿法中间品产量较低，精炼镍需求旺盛，供需缺口明显，库存大幅下降，截止 2022 年 1 月 28 日，LME 镍库存 9.17 万吨，其中镍板库存 1.88 万吨，镍豆等库存 7.28 万吨，国内社会库存 0.78 万吨，均处于历史低位。2021 年 LME 镍库存下降 14.48 万吨，其中镍板库存下降 1.53 万吨（镍板主要用于生产不锈钢、合金等），镍豆库存下降 12.95 万吨（镍豆主要用于生产硫酸镍），国内精炼镍库存下降 1.76 万吨。

2022 年，供应端，随着印尼镍铁和湿法项目的投产，以及海外镍冶炼项目的恢复，原生镍供应增长加快；需求端，国内房地产竣工周期仍在，化工也处于扩产大年，不锈钢等传统领域需求仍然较强，新能源车市场保持高速发展，镍供需双旺。 INSG 预计 2022 年镍供应过剩 7.6 万吨，我们认为，三季度以来，海外镍冶炼项目大多恢复，但镍供需缺口仍然较大，而且由于疫情的存在，原生镍供应可能并不像 INSG 预计的那么乐观，而房地产竣工周期延续，我们对不锈钢需求也更乐观些，我们预计 2022 年原生镍供需整体保持平衡，预计缺口从 2021 年的 13.4 万吨缩窄至 1.3 万吨，供需仍将保持缺口。节奏上，上半年供需紧张局面难改，下半年或将逐步缓解，但对于镍来说，结构性问题可能会更突出，硫酸镍条线供需紧张格局难解。

长期来看，中国政府宣布不再新建海外燃煤电厂，而镍铁、高冰镍等火法冶炼以煤电为主，青山集团也响应政府号召，宣布不再新建燃煤电厂，镍长期供应仍然面临约束。目前印尼在建燃煤电厂较多，基本可以覆盖 2022 和 2023 年的镍铁项目，加上镍铁和湿法中间品项目利润均比较高，企业投产意愿较强，未来两年镍供应压力较大。预计 2024 年开始，禁止新建燃煤电厂政策对镍供应的约束将会逐步增强，镍铁和高冰镍供应增速下降，而新能源车市场规模效应显现，对镍需求拉动会更明显，2025 年，镍供需或将再次转向短缺。

精炼镍缺口大，推动镍价上行。相比较镍元素供需相对均衡而言，镍的结构性矛盾更为突出，镍铁-不锈钢条线，由于镍铁供应大幅增加，供需相对偏松；精炼镍、湿法中间品、高冰镍-新能源车条线，虽然青山高冰镍持续投产，但目前进度弱于预期，并且硫酸镍需求继续走强，缺口仍然存在。乐观情况下，2022 年，高冰镍提供 10 万吨增量，湿法中间品提供 8 万吨增量，加上其他原料增加，硫酸镍原料增加 20 万吨，而硫酸镍需求增量在 14 万吨水平，增量过剩 6 万吨，而 2021 年,硫酸镍条线，精炼镍缺口在 12 万吨水平，据此推算，2022 年精炼镍仍有 6 万吨的缺口，而截止 2021 年底，精炼镍显性库存约 11 万吨，精炼镍供需紧张局面难改，库存将继续下降，而低库存背景的去库，将明显提高镍价弹性，精炼镍短缺成为推升镍价的主导力量。

5.4 产业链一体化趋势凸显，湿法项目成本优势有望加速三元渗透

目前红土镍矿资源对应的主要开发工艺包括火法、湿法两类，（1）火法工艺：主要包括镍铁工艺，镍锍工艺（高冰镍），适用于处理镍品位相对较高的腐殖土型红土镍矿；（2）湿法工艺：主要适用于褐铁矿型红土镍矿和含镁量较低的硅镁镍矿，进一步细分技术路径包括①还原焙烧-氨浸工艺、②硫酸常压浸出工艺、③加压浸出工艺三种，高压酸浸（HPAL）工艺在红土镍矿湿法冶炼技术中的地位在进一步抬升。

另一方面，在高压酸浸 HPAL 工艺基础上又衍生出强化高压酸浸（EHPAL）工艺，利用高压酸浸残渣浸出含镁较高的残积矿；除浸出过程不同外，后续处理工艺均与高压酸浸工艺相同。

红土镍矿生产高冰镍：此前已有冶炼企业通过此工艺生产高冰镍，但目前在产的仅有淡水河谷印尼 Sorowako。生产流程为：①红土镍矿加入含硫料（黄铁矿、石膏）-1500-1600°C 鼓风机吹炼（或者电炉熔炼）-低镍锍-转炉吹炼-高镍锍（高冰镍）或者②红土镍矿-RKEF 工艺-高镍铁-加入含硫李料后在转炉吹炼-高冰镍。

2021 年 3 月青山实业宣布其印尼高冰镍产线已经于 2020 年底试制成功，目前能够稳定供应高品质高冰镍，并在 3 月 1 日下午与华友钴业、中伟股份签订高冰镍供应协议，三方共同约定青山实业将于 2021 年 10 月开始一年内向华友钴业供应 6 万吨高冰镍，向中伟股份供应 4 万吨高冰镍，两者合计折合金属量约 7.5 万吨/年。从经济性上考量，高冰镍生产硫酸镍的经济性要优于镍豆生产硫酸镍的经济性，但据 SMM 测算，青山或淡水河谷使用高冰镍生产硫酸镍的最低完全成本分别在 14000 美金/吨、15000 美金/吨，相比自有 MHP 生产硫酸镍成本仍较高。镍铁-高冰镍-硫酸镍工艺的打通使得未来新能源领域的原料局势将是湿法中间品与高冰镍的并存，改变以往原料结构，一定程度上挤压镍豆的消费预期。

6 回收板块：政策红利期，规模爆发未来可期

新能源全生命周期价值链包括：废旧电池报废回收—原料再制造—材料再制造—电池组再制造—再使用—梯级利用。锂电池回收再利用主要分为两个方面： 1）对符合能量衰减程度的退役电池进行梯次利用；2）对无法进行梯次利用的电池进行再生利用，回收其中的镍、钴、锰、锂等材料，或对再生后的电池材料进行修复，进而提升回收价值。其中，电池中可回收的金属元素包括锂、钴、镍等，以钴酸锂电池为例，锂、钴含量达到 2.7%、22.8%，具有丰富的回收价值。

国内方面，政策助推锂电池回收市场发展。从工信部、发改委、国务院、环保部、商务部等部门密集出台了多项动力电池回收法律法规和标准来看，国家对锂电池回收领域相当关注，这极大推动了锂电池的回收利用。2021 年 10 月 19 日工信部表示将加快推进动力电池回收利用立法，完善监管措施等，从法规、政策、技术、标准、产业等方面，加快推动新能源汽车动力电池回收利用。

锂电产业链上下游企业积极布局电池回收及梯次利用业务。华友钴业积极布局锂电池循环回收业务，成立了循环科技有限公司和再生资源有限公司，目前具备年处理废旧电池料 6.5 万吨产能。赣锋锂业旗下循环科技于 2020 年入选国家工信部《新能源汽车废旧动力蓄电池综合利用行业规范条件》第二批名单，循环科技的退役锂电池拆解及金属综合回收项目已形成 34000 吨的回收处理能力，未来将扩大三元前驱体项目的产能。

格林美在 2003 年启动废电池回收业务，18 年来投资建设废旧电池与钴镍钨锗铟等稀有金属废物完整回收，建成中国最大超细钴镍粉末制造基地，中国最大的钨资源回收基地、世界最大的锗回收基地、中国核心锂离子动力电池钴镍原料制造基地，计划到 2025 年，动力电池回收超 25 万/年的新能源材料业务发布目标。宁德时代已在湖北省宜昌市投资建设一体化电池材料产业园项目，涉及废旧电池材料回收等功能，项目投资总金额不超过人民币 320 亿元。特斯拉在其官网推出了电池回收服务，提醒客户不得随意处置其所购买的特斯拉车辆上的任何动力电池，公司将会把回收的锂电池交给专业的工厂去处理，保证绝不做填埋焚烧，并且可以实现 100%的回收利用。

锂电池回收市场已初具规模，未来或快速扩张。锂电池锂离子电池的回收利用已有 15年多的历史，但效率和回收率各不相同。长期以来，可用于再利用和回收的电池数量一直很低，同时锂电池分散在各地难以集中。据 IEA 数据，2014 年全球可回收的报废电池数量首次超过 10 万吨。其中 97%来自便携式应用设备。2019 年，可用于回收的废电池总量达到 18.8 万吨，其中便携式设备占比 80%，其次是电动自行车等移动设备。

相比之下，轻型电动车的动力电池仍然很少见，这部分动力电池约 2775 吨（等价于电池包重量 5400 吨），加上重型电动车，市场上可回收的动力电池约 9200 吨。据 SMM 数据显示，2020年国内累计退役的动力电池超过 20 万吨（约 25GWh），市场规模达到 100 亿元。同时预计到 2027 年，我国的电池回收量预计会达到历史最高的 78 万吨，这一数据也意味着，在未来五年内，我国的电池回收行业，将会迈入发展的最佳时机，行业的规模会达到 2262 亿元。随着锂电池特别是动力电池持续放量，未来回收市场规模或快速扩张。（报告来源：未来智库）

7 稀土：需求爆发，后劲十足

7.1 稀土：历史上稀土的上涨多为供给端扰动，而本轮为需求拉动

复盘轻稀土价格走势，历史上的上涨多为供给端扰动，而本轮更多为需求拉动：

①、2010.10-2011.7：稀土供给端减少。中国经济从金融危机中复苏，开始繁荣，物价普遍上升。中国提出战略收储，出口配额，同时叠加打黑，社会囤货，各因素共振下，供给减少，稀土价格暴涨。

②、2017.5-2017.9：“打黑”行动，供给减少。国家“打黑”行动的展开、稀土国家收储政策的实施等，供给减少，稀土价格上升。但随着上游企业复产，稀土产量增加，叠加前期库存，没有需求的支撑，价格上涨动力不足，产生回落。

③、2020.11-至今：稀土下游需求受新能源汽车、风电电机、空调电机、工业电机景气影响而快速增加。汽车受汽车复苏周期影响销量产量上升，新能源车占比上升，新能源汽车电动化程度高，稀土永磁需求量高。同时对于供给方面，由于缅甸、越南等国进口我国的稀土量受疫情影响持续受阻，叠加 21 年下半年限电限产，南方分离厂出现阶段性供给紧张，供需格局向好，价格稳步上升。

7.2 稀土供给端：海外放量有限，供给端增量主要来自于国内指标增长

7.2.1 稀土供给集中：中国储量及产量全球第一，分离冶炼产品占全球供应近九成

从储量看，2020 年全球稀土储量约 1.2 亿吨，中国稀土储量世界第一，为 4400 万吨，占比 37%。越南稀土储量为 2200 万吨、占比为 18%，排名第二；巴西稀土储量为 2100 万吨、占比为 18%，排名第三；俄罗斯稀土储量为 1200 万吨，占比为 10%，排名第四，前四大稀土储量国的储量占世界总储量的 83%，资源的分布非常集中。

从产量看，2020 年全球稀土产量约 24.3 万吨，中国稀土产量世界第一，为 14 万吨，占比 58%。美国稀土产量为 3.8 万吨、占比为 16%，排名第二。缅甸稀土产量为 3 万吨、占比为 12%，排名第三。澳大利亚稀土产量为 1.7 万吨，占比为 7%。前四大稀土产量国的产量占世界总产量的 93%，产量的分布也十分集中。

中国稀土冶炼分离产品产量占全球 88%以上。安泰科数据显示，2019 年全球稀土冶炼分离产品产量合计约 17.6 万吨（REO），同比增长 21%。其中，中国产量约 15.5 万吨，占比 88.2%。

7.2.2 国内：稀土配额稳定增长，四大集团均产能充足，或将受益于配额放开

目前国内稀土开采指标集中在四大稀土集团手中。工信部 17 年牵头制定了稀土大集团组建方案，将国内的稀土资源和企业集中整合，共整合稀土矿山 22 家，冶炼分离企业 54 家，最终形成六大稀土集团。包括北方的北方稀土，重点覆盖内蒙古自治区和甘肃的稀土资源与企业，主要产品以轻稀土为主；南方的南方稀土、中国铝业（中国稀有稀土股份有限公司）、五矿稀土、厦门钨业、广东稀土，重点覆盖江西、湖南、广东、福建、云南、广西、江苏、山东、四川等地的稀土资源与企业，主要产品以重稀土为主。2021 年 12 月 23 日，中国铝业集团有限公司、中国五矿集团有限公司、赣州稀土集团有限公司主导组建中国稀土集团有限公司。此后六大稀土集团整合为四大稀土集团，且从指标分配上实际呈现出“一南一北，一重一轻”的格局。

从近年的稀土配额变化来看，2016-2021 年全国稀土开采指标和冶炼分离指标呈增长趋势，CAGR 分别为 9.88%和 10.23%。2016 年全国矿产品指标 10.49 万吨，冶炼分离产品指标 9.96 万吨，2021 年全国矿产品指标为 16.8 万吨、冶炼分离产品指标为 16.2 万吨，同比均增长 20%，2016-2020 年矿产品指标 CAGR 为 9.88%，冶炼分离产品指标 CAGR 为 10.23%。2022 年 1 月 27 日，2022 年第一批稀土开采分离指标下达，矿产品指标为 10.08 万吨，冶炼分离产品指标为 9.72 万吨，同比均增长 20%，依旧保持与 2020 年同样的增速。根据历史的配额变化以及国家战略维稳的角度考虑，预计未来的配额将温和放量，年均增速控制在 20%左右，不会爆发式增长。

从稀土配额的分配来看，2016-2022H1，北方稀土具有最大的稀土开采和分离指标。2022 年第一批指标中，北方稀土的矿产品指标为 60210 吨，同比增长 16080 吨，增幅为 36.44%，冶炼指标为 53780 吨，同比增长 15510 吨，增幅为 40.53%，北方稀土的指标增量占总指标增量的 96%，剩余 4%的增量给到了中国稀土集团有限公司。2022 年第一批指标的同比增速与 2021 年全年的同比增速相同，北方稀土的增速显著高于指标总量的增速。

稀土行业分离产能利用率普遍较低，主要是受到指标制约，指标增加有利于相关公司产量得到进一步提升，其中指标增长最为迅速的北方稀土无疑获利最大。稀土冶炼分离上市公司的稀土氧化物（REO）产能均超过其冶炼分离配额及其稀土氧化物产量。

7.2.3 海外：缅甸稀土矿品位下降，美澳矿山难有增量

从进口数据可以明显看出缅甸和美国难有增量。国内进口稀土矿主要通过两大渠道，轻稀土矿大部分从美国进口，中重稀土矿大部分从缅甸进口。自 2012 年起，美国部分海外大型矿山陆续投产复产，同时缅甸高品位中重稀土矿也在逐渐放量。由于我国稀土矿存在总量指标限制，增长一直较为缓慢，甚至还可能出现指标减少的情况。因此海外的进口稀土矿一直是作为稀土矿供应的一大补充来源，大约占国内供应总量的 20%左右。

短期来看，受疫情影响，缅甸稀土矿进口受阻；长期来看，缅甸矿石品位受前些年盲目开采影响逐渐下滑。工信部打黑后，国内稀土黑色产业链逐渐瓦解，为了满足下游需求，我国开始从缅甸等地进口稀土矿，尤其是重稀土矿。2020 年缅甸占混合碳酸稀土矿进口总量的 70%。2021 年缅甸进口混合碳酸稀土矿仅 285.5 吨，同比减少了 93.67%，主要是因为受到疫情影响，缅甸封关，陆路运输受阻。

长期来看，缅甸的高品位矿石此前由于掠夺式开采导致品位下降严重，叠加政局动荡，未来或难提供增量。此外，尽管越南和泰国在缅甸稀土进口骤减的时候提高了供应，但后续的增量或也有限。

美国矿山已基本满产，未来增量有限。2021 年全年进口稀土金属矿合计 75671 吨，同比增长 5%，其中来自美国的部分为 75521 吨，占 99.80%。Mountain Pass 是美国主要在产矿山，其稀土矿主要通过盛和资源包销回国。截止 2020 年，Mountain Pass 拥有以探明及潜在储量 150 万吨稀土氧化物，平均品位 7.09%。其产能为 4 万吨 REO，此前一直处于停产，于 2018 年复产并于 2020 年产能爬坡达到基本满产，且短期矿山并无扩产规划，因此后续带来的增量有限。

7.3 稀土需求端：新能源领衔，下游需求多点爆发

7.3.1 高性能钕铁硼永磁材料在稀土下游需求中占比最大

国内稀土下游分布中，新材料领域占比 69%，是稀土的主要消费领域。在新材料领域，稀土主要应用在永磁材料、储氢材料、催化材料、发光材料，永磁材料是稀土新材料最大的消费领域，占稀土新材料领域消费量的 67%，占稀土总消费量的 46%。

稀土永磁材料是金属系和铁氧体系之后开发成功的第三代永磁材料。第三代稀土永磁则为 80 年代初期开发成功的钕铁硼系磁性材料，因其优异的性能和较低的价格很快在许多领域取代了钐钴永磁磁体，并快速实现工业化生产，其中烧结钕铁硼又称为高性能钕铁硼，其内禀矫顽力和最大磁能之和大于 60，性能相比于第一代和第二代磁体更加优异。2020 年全球永磁材料的市场规模为 195.7 亿美元，较 2019 年增长 8.54%。预计到 2022 年，全球永磁材料市场规模将达到 231.9 亿美元，2020-2022 年 CAGR 为 8.86%。

磁材的终端需求主要集中在汽车领域，其他消费场景较为分散。2018 年，风力发电、消费电子、变频空调、节能电梯领域占比均在 8%-10%左右，随着风电抢装潮的到来，根据我们的测算，目前风电的占比已达到第一位。随着全球能源危机及环保意识的加强，新能源汽车、风电节能、变频空调等产业或将迎来高速发展，高性能钕铁硼需求有望释放巨大潜力。

预计全球高性能钕铁硼需求量到 2025 年将达到 19.18 万吨，2020-2025 年 CAGR 为 19.23%，该部分带动的镨钕氧化物需求达 7.63 万吨（假设单吨镨钕金属含量为 28%，折合 REO 比例为 88%）。其中变频空调、风电电机、新能源汽车、传统汽车、智能手机、机械硬盘、工业机器人、节能电梯、其他需求分别贡献镨钕氧化物需求量为 5499、1246、25023、2676、723、-218、6663、2822、 176 吨。

我们预计由于需求多点爆发，全球镨钕氧化物未来将迎来较大供需缺口。短期来看，2021 年供需缺口达 6380 吨，供需缺口比例为 9.0%。长期来看，充分考虑指标增长（2021-2025 年，采矿指标总量年增长率分别为 12%，13%，14%，15%， 16%），回收（占总供给 20%左右），Lynas 矿山产能利用率由疫情影响下的 60% 回升至 80%（历史高点），以及远期多个矿山在 2023-2025 年陆续投产带来的增量，2024 年供需缺口仍有 2815 吨，供需缺口比例为 2.9%，2025 年随着多个海外矿山投产，供需失衡或能有所缓解。

8 重点公司分析

8.1 盐湖股份：坐拥优质的战略性钾锂资源，盐湖龙头成长可期

坐拥中国最大的钾镁锂盐矿床铸就深厚护城河，是中国战略钾、锂资源的保障。 1）察尔汗盐湖储藏着 600 多亿吨可溶盐类资源，钾、镁、锂储量均居全球首位，优质的资源铸就深厚的护城河。2）国土资源部 2016 年首次将包括钾、锂等 24 种矿产列入战略性矿产目录，其中钾肥关系到国家最根本的粮食安全，公司在保障中国钾肥安全供给方面具有压舱石、稳定器的作用，而锂作为“白色石油”是未来新能源转型升级的保障，盐湖股份肩负国家关键性战略矿产供应保障的重任。

Q4 销量下滑、子公司破产清算是业绩低于预期的主要原因。单季度来看，Q4 归母净利润 1.65~5.65 亿元，同比大幅增长扭亏，环比下滑 64.7%~89.7%，业绩低于我们的预期。我们认为公司的业绩变动原因：1）主要产品 Q4 销量下滑：2021 年公司氯化钾产量约502 万吨，销量约 465 万吨，累库约 37 万吨；据公司及科达制造披露，公司 2021 年碳酸锂产量约 2.27 万吨，销量约 1.92 万吨，我们测算公司 Q4 碳酸锂产量 6400 吨，环比下滑 17.9%，销量 4200 吨，环比下滑 44.7%， 2021 年累库约 3500 吨。

氯化钾和锂盐的销量下滑及累库影响了公司 2021Q4 的业绩释放。2）子公司破产清算及罚款：公司间接控股子公司硝酸盐业破产清算，预计将减少公司 2021 年净利润约 6 亿元；全资子公司盐湖能源缴纳 1.95 亿元生态环境修复治理及生态环境损害赔偿预计减少公司 2021 年利润约 1.11 亿元，同时退回采矿所得影响全年利润 3.57 亿元。

8.2 天齐锂业：坐拥顶级优质锂资源，各方面持续向好将迎业绩加速释放期

拥有优质锂资源，高资源自给率保障产能有效释放，同时锂矿业务持续提供可观毛利。1）拥有泰利森 26.01%股权，泰利森旗下 Greenbushes 资源禀赋优越，储量 692 万吨 LCE、Li2O 品位 2.1%，锂精矿产能 134 万吨（化学级 120 万吨技术级 14 万吨），未来三期达产后产能将扩充至 194 万吨，Greenbushes 锂精矿仍由股东天齐锂业及 ALB 锁定。2）拥有储备锂矿雅江措拉（100%权益），措拉锂矿储量 63 万吨 LCE、Li2O 品位 1.3%。3）参股扎布耶（20%），扎布耶盐湖储量 184.1 万吨 LCE、锂品位 1120ppm、镁锂比 0.053，扎布耶一期锂精矿产能 5000 吨，同时扎布耶锂业将实施扎布耶盐湖绿色综合开发利用万吨电池级碳酸锂项目。 4）参股 SQM 23.84%，或持续贡献投资收益。SQM 旗下 Atacama 储量 4843 万吨 LCE、锂浓度 1835mg/L、镁锂比 6.4，同时 SQM 拥有 12 万吨碳酸锂及 2.15 万吨氢氧化锂产能。

积极布局冶炼产能，远期有望快速放量。公司目前拥有 3.45 万吨碳酸锂产能（张家港基地 2 射洪基地 1.45）、0.5 万吨氢氧化锂产能（射洪基地）以及 800 吨金属锂产能（铜梁基地 600 吨射洪基地 200 吨）。在建产能方面，澳大利亚奎纳纳一期年产 2.4 万吨氢氧化锂项目调试取得进展，2021 年下半年投产确定性增强，2022 年第四季度达产目标有望实现。奎纳纳二期年产 2.4 万吨氢氧化锂项目主体工程已基本完成，目前处于暂缓建设状态，随着一期项目顺利达产，二期项目的建设时间或将明显缩短，预计 2025 年公司氢氧化锂总产能将达到 5.3 万吨。此外，公司遂宁年产 2 万吨碳酸锂项目于 2018 年启动建设，债务危机解除后或将继续推动项目落地。

8.3 永兴材料：聚焦“新材料新能源”双主业，扩建锂盐产能未来可期

特钢新材料稳步发展，锂电板块构成盈利重要增长点。公司锂电新能源板块已建成涵盖采矿、选矿、碳酸锂加工三大业务在内的新能源产业链，以化山瓷石矿含锂瓷石为主要原材料，经采选生产锂云母精矿，并经深加工生产电池级碳酸锂，最终对外进行销售。公司现有 1 万吨电池级碳酸锂产能，在建 2 万吨电池级碳酸锂项目或于 2022 年投产，届时锂盐产量有望持续提升，公司将转变为“新材料新能源”双主业驱动。

优质锂云母资源保障原材料供应，高资源自有率提供较高溢价。公司控股子公司花桥矿业拥有的化山瓷石矿矿权面积 1.87 平方公里，累计查明控制的经济资源量矿石量 4507.3 万吨，是公司锂云母和碳酸锂生产原材料的主要保障渠道。公司的联营公司花锂矿业拥有白水洞高岭土矿矿权面积 0.76 平方公里，累计查明控制的经济资源量矿石量 730.74 万吨，公司已与花锂矿业签订了《长期合作协议》。公司拥有锂云母资源量超过 5200 万吨，假设 120 万吨锂云母原矿生产 1 吨碳酸锂，资源量约合 44 万吨 LCE，将为公司锂电材料业务的长期发展提供了资源保障。

8.4 华友钴业：业绩超预期，一体化锂电材料龙头呼之欲出

锂电材料量价齐升、一体化战略成功实施助力业绩超预期。1 月 11 日公司发布 2021年业绩预告，预计归母净利润 37-42 亿元，同比 218-261%，扣非归母净利润 37.9-42.9 亿，同比 237-282%。单季度来看，Q4 归母净利润 13.31- 18.31 亿元，同比大幅增长 178-283%，环比大幅增长 48-103%。业绩变动原因：

1）公司产品高端化、产业一体化的经营战略实施取得了突出成效，一方面公司持续加大高镍产品布局，并与下游核心客户深度绑定，另一方面上游资源布局持续推进、华越项目提前投料试生产；2）锂电材料量价齐升：公司三元前驱体产能顺利量产放量，且产品价格大幅上涨显著增厚公司业绩；3）金属价格高位增厚公司业绩：Q4 铜、镍价格维持高位，金属钴价格环比上涨达 20%，为公司贡献可观利润； 4）巴莫科技于 Q3 并表上市公司，显著提升 2021 年公司业绩。

铜钴板块已成规模，锂板块补齐拼图，构筑核心资源优势。2021 年公司铜钴板块冶炼年产能分别为 11.1、3.9 万吨：（1）镍方面：公司镍钴项目进展顺利：1）华越年产6万吨镍金属湿法冶炼项目已于2021Q4提前投料试车，有望快速放量； 2）华科镍业年产 4.5 万吨高冰镍项目于 2021 年上半年开工建设，预计 2022 年年中投产；3）华飞镍钴 12 万吨粗制氢氧化镍钴湿法冶炼项目前期工作启动；4）衢州华友 3 万（金属）吨电池级硫酸镍项目预计 2022 年建成投产。（2）钴方面：公司深耕刚果金，旗下子公司 CDM 公司、MIKAS 公司粗制氢氧化钴产能合计 2.14 万金吨，并且已拥有 3.9 万金吨钴冶炼产能，同时印尼湿法项目伴生钴也将显著贡献公司原生钴产能。（3）锂方面：公司收购前景锂矿公司 100%股权获得津巴布韦 Arcadia 锂矿补齐上游资源拼图，形成了深厚护城河。