光伏的转债「光伏转债」

时间：2023-03-26 11:17:02来源：搜狐

今天带来光伏的转债「光伏转债」，关于光伏的转债「光伏转债」很多人还不知道，现在让我们一起来看看吧！

摘要

光伏产业链产品国内制造供应全球，成本不断下降推动平价、需求逐步转向内生，短期生产突发事件&需求高景气带动量价齐升。与风电类似过去十年在补贴政策的驱动下、光伏装机量快速增长，目前发电量国内占比已经接近4%，但不同的是光伏各环节成本主要在于折旧/能源/人工，国内生产的优势得以凸显、带动国内企业在光伏产业链各环节的产能/产量占比超过60%，形成国内生产、供应全球的局面；也因此度电成本下降飞速、短短5年其度电成本已经从2倍于风电下降至低于风电，且目前在各环节工艺/投资/技术的驱动下、成本仍在下降，这也使得光伏的平价上网之路走得更为顺利、在海外多国早已实现平价，同时其分布式/零售等属性也带动海外装机增长的内生需求，2018年补贴退坡后海外装机成为支撑企业盈利的重要。就国内而言，各环节成本的快速下降也终将推动平价上网，带动装机需求稳步增长。短期来看，因硅料突发事件而带来的产业链涨价尚未停止，同时年内装机需求也好于预期，为产业链企业带来业绩保障。

下游装机增长较为确定，光伏转债募集资金目前主要用作本领域产品的做大做强。光伏产业链各环节中，除下游电站运营外，中上游的硅料/硅片/电池片环节投资都较重，组件环节投资最轻、常常与电池片产能一同投建。从各环节的竞争格局来看，硅片集中度最高、竞争格局最好，多晶硅料次之，组件环节存有一定品牌/渠道壁垒、集中度第三，电池片环节由于当前有新的技术路线方向，因此格局最为分散、参与者也最多。目前光伏产业链成本仍在快速下降、内生需求带来的装机增长较为确定、下游需求还有增长空间，因此主要转债企业的募资流向，仍然以本领域的产能扩张、市占率的提升为主，仅有上机寻求转型切入硅棒与硅片生产。

当前光伏存量转债中可关注待上市的隆20、福莱、石英、先导等。1）主产品产业链的隆20转债为成本/盈利水平领先的单晶硅片龙头，当前仍在扩产扩大市占率，转债发行未上市、当前平价107，建议上市后积极参与；2）辅材环节建议关注福莱、石英。辅材环节有金刚线厂商三超、岱勒，二者评级低于AA-、规模低于2亿，参与性价比较低；光伏玻璃双寡头之一福莱受益于双玻组件渗透率提升以及装机量的增长，可继续关注；主营石英制品的石英转债电子级石英制品将成为其新的增长动力，公司已发布不赎回公告、转债后续也仍有一定参与空间。3）设备环节建议关注先导。硅片设备上机当前转投硅棒/硅片生产，股票估值80X、创历史新高，转债价格也不低、参与意义不大。先导上半年受研发投入与订单确认影响，利润下滑，可关注其三季度反转、择机参与。

当前待发行的光伏胶膜龙头福斯特与电池/组件企业东方日升可密切关注。

风险提示：下游装机需求不及预期

正文

本篇为新能源转债的系列之二——光伏产业链转债盘点。

存量转债中，光伏产业链标的共8只，产品端有贯穿单晶硅片、单晶电池、组件、电站运营的产业链龙头隆20转债，也有预案待发行的东方日升；辅材端有岱勒、三超、石英、福莱以及预案待发行的东方日升与福斯特；设备端有上机、先导。终端运营则有林洋、隆20以及待发行的东方日升。

1.光伏行业特征：产品国内制造供应全球，平价在即、需求逐步转向内生
光伏产业链国内制造供应全球。由于光伏电池的多项技术在国内外均是从0到1的突破、国内外技术差距并不大，其主要生产成本在于电力、人工、折旧等，同时国内光伏装机体量为全球最大、支撑国内生产，因此过去多年的发展使得光伏晶硅产业链国内占比逐步提升，目前国内从上游多晶硅到下游组件、国产占比均在65%以上，其中多晶硅料环节偏化工生产、国产占比最低，目前仍在不断提升；硅片环节国产占比在95%以上；电池片与组件则由于须靠近美国/欧洲等消费地，国产占比均在70%左右，有不少国内企业会将电池片/组件的产能建设至海外。而需求端来看，过去5年国内新增光伏装机占全球装机比在40%上下波动，部分时点甚至会降低至30%以下。因此光伏行业为国内制造供应全球的格局，产业链景气度受到海外需求影响较大。
中上游多晶硅、硅片、电池资产都较重。下游电站资产最重是共识，而中上游制造环节，除组件外，多晶硅料、硅片、电池片的资产也都不轻，但近年来各环节单位初始投资也呈现下降的趋势。目前各环节的龙头仍然在不断扩产以保持该领域的市占率优势，可以看到隆头企业的投资现金流出/EBITDA均在1倍以上，平均水平在3倍左右。
中上游制造各个环节的格局基本已定，硅片格局最好、硅料次之。从晶硅产业链各个环节的集中度来看，目前硅片环节集中度最高、电池片环节集中度最低。多晶硅料环节西门子法工艺已定，壁垒更多在于生产过程中对综合能耗的控制，当前CR5超过50%、格局较好；硅片环节目前单晶替代多晶趋势已定，金刚线切割已全面应用，壁垒更多在于对设备以及供应链的理解与把控，当前CR3将近70%（单晶为双寡头，多晶为寡头垄断），格局最好；电池片环节目前最终的高效技术尚未确定，正处于PERC向HJT过渡的过程，各家企业通过技术人员的引进与资金投入切入生产，因此目前集中度最低、CR10仅有50%左右，格局未定；组件环节资金与技术壁垒均较低，壁垒更多在于品牌与渠道，目前格局逐渐稳定，CR10将近70%。因此反映至毛利率，除电站以外，硅料与硅片环节得龙头毛利率与第二梯队企业有明显差距，且龙头毛利率将近30%，格局带来的溢价凸显，而电池片与组件环节的毛利率差异则相对较小。
光伏成本下降飞快、且目前仍在下降。过去5年，由于晶硅产业链各个生产环节成本的下降，组件价格下降幅度超过70%、由最初的4元/W下降至目前的不到2元/W；另一方面，电池效率持续提升、增加组件单位面积装机容量，摊薄除组件以外的其他辅材成本（BOM）以及建设成本（BOS），带动度电成本（LCOE）进一步下降以超过组件价格下降幅度。目前彭博新能源统计的国内光伏发电的LCOE已经低于火电，而电池技术的升级带来的效率提升仍然可以带动LCOE的下降，同时其他环节也可通过薄片化、大型化、叠片等方式实现组件成本的进一步下降，以匹配储能、降低其发电不稳定带来的装机限制。
光伏对传统能源仍有较大的替代空间。2019年上半年光伏发电量1278亿千瓦时，占比全国发电量3.8%，仍远低于风电7%、水电11%的占比，同时考虑到当局对新能源发电的支持，假设其未来发电量占比为10%，按照当前的全国发电量（75万亿千瓦时）与光伏利用小时数（2019年未1169小时）估算，对应超过600GW的累计装机量，扣除当前累计140GW的装机容量，国内仍有超过450GW的装机空间。
海外需求已经完成内生增长，随着平价国内需求也将逐步转向内生。由于海外火电成本较高，光伏度电成本早已低于火电、在发电侧实现平价，也由此带来稳定增长的装机容量，且在不少小国都有GW级别的光伏装机，海外的光伏装机基本实现内生增长。过去几年光伏行业在补贴政策的推动下如火如荼，装机量快速增长，目前补贴已经明确在2021年退出，随着晶硅组件成本的下降、平价将是必然，国内的光伏装机需求也逐步转向内生。
2.行业近况：产业链景气带动量价齐升
当前产业链景气复苏，年内装机量有望大增。2020年国内光伏竞价项目落地，规模达26GW、超出市场预期。受此影响，国内需求有望在 4 季度集中释放，预计国内 2020 年新增装机将达45GW 左右。此外， 2020 年海外需求虽然受疫情影响有一定扰动，但从组件出口等数据看，海外需求仍有望维持在80GW左右。综合来看，预计 2020 年全球光伏新增装机将达125GW 左右，同比增长 9%左右。
近期产业链频频涨价。今年7月份以来，上游某多晶硅料生产商安全事故影响多晶硅供给，多晶硅料价格出现接近20%的跳涨，硅片、电池片以及辅料等其他环节价格跟涨，产业链掀起了一轮涨价潮。而另一方面，国内外光伏装机需求均较为景气，也可对产业链价格形成支撑。
3.转债募资用途：中上游制造环节仍是重点投资方向
当前光伏度电成本仍在不断下降中、海外已经平价、国内平价在即，基于对平价后全球光伏内生装机需求逐年增长的判断，下游需求增长的确定性较强，因此带动组件产品的需求，进一步带动中上游各环节市场价值的增长。在此种预期的推动下，各家企业也纷纷扩产。具体来看，硅料、硅片环节龙头优势基本确立，龙头扩产幅度更大，新进入者并不多；电池片环节最终技术路线尚未确定，因此各家都在积极参与以其实现HJT电池的早日量产、完成抢跑，该环节也往往会吸引部分资金实力较强的企业跨界投资参与；组件由于投资成本与壁垒均不高，则常常与其上游环节电池一同投建。
因此由于下游需求仍有增长空间，从光伏产业链上各个转债的转债募投项目来看，以在本领域投资扩产做大做强为主。也有少部分其他领域的企业进行跨界投资，如做电表的林洋转债投建电站与光伏电池/组件，做硅片设备的上机积极转型切入单晶拉晶环节。
4. 存量转债盘点：关注隆20、福莱、先导等优质标的
当前光伏产业链中的转债数量为7只，另外还有东方日升（股东大会通过）、福斯特（已通过发审委审核）待发行。其中处于晶硅产品产业链的仅有发行未上市的隆20转债，贯穿从单晶硅片到光伏电站的大半个产业链，后续待发行的东方日升主要为电池/组件生产商；其余标的中，岱勒、三超（发行待上市）、石英、福莱为对应硅片与组件的辅材标的，待发行的福斯特也为辅材标的、主要产品为EVA胶膜；先导、上机则为光伏设备商，相关产品分别为电池片设备与硅片设备。
1）主产品产业链：隆20转债——坚决扩产的单晶硅片龙头，上市后可关注配置
隆基股份为单晶硅片龙头，同时为推广其单晶产品、向下游拓展单晶电池片与单晶组件的生产。到2019年末，公司单晶硅片（自用外销）、单晶电池片（自用）、单晶组件的产能分别为42GW、9.9GW、15GW，已发展成为全球最大的单晶硅片制造商，组件业务已跻身全球前十大组件企业行列（随着产能不断扩张将成为组件龙头）。
公司单晶硅片毛利率始终处于行业领先。公司在硅棒生产环节与设备供应商连城数控的深度绑定，实现设备研发与工艺研发的一体化，设备独家供应且成本更低，在设备环节做到模块自主集成、核心系统自主研发；切片环节，实现金刚线切片之后仍不断优化工艺，硅片非硅成本连续下降，也因此公司与硅片另一龙头中环相比，硅片毛利率遥遥领先。
高研发投入保持高护城河。隆基作为单晶技术的引领企业，持续保持高强度的研发投入并将高价值成果陆续导入量产。2019年公司累计投入研发费用16.77亿元，新增专利 241 项，累计获得专利702项，研发人员达630人，技术人员为4021人，保持公司在硅片生产环节的高护城河。
公司单晶硅片不断扩产，巩固龙头优势。2019 年全球硅片产量 130GW，其中单晶 90GW，多晶 45GW，公司在硅片环节的市占率仅 27%。2020年多晶加速退出，此外疫情带来的价格战导致二三线单晶硅片厂也在退出。公司规划 2020 年单晶硅片产能提升至75GW以上，市场份额有望进一步提升，长期看隆基将占有硅片市场 40%-50%的市场份额，在单晶路线上，隆基的龙头地位稳固。此次转债募集资金中，部分资金用于银川二期项目的生产。
电池与组件环节同步扩产，进一步放大单晶优势。2014年底公司收购乐叶光伏、开始组件战略，2017年开始切入电池片研发环节，通过硅片电池片组件一体化成功推广单晶，到2019年公司组件出货量达 8.4GW、收入占比超40%，组件业务对公司业绩贡献力度持续加大，同时深耕海外市场、也形成了较强的品牌与渠道壁垒。目前公司电池片、组件产能仍在强势扩张，到今年年底电池片、组件产能有望达到30GW以上，持续为公司贡献利润。
近期由于上游多晶硅料安全事件，产业链掀起涨价潮，而隆基作为单晶硅片龙头、也迅速涨价将上游压力传导至下游，表现出其在产业链中的话语权。
招商电新团队预计隆基股份2020/2021年净利润分别为70.47亿元/94.06亿元，对应PE分别为27X/21X，给予“强烈推荐-A”评级。隆基转债规模50亿元，评级AAA，当前尚未上市，上市后建议积极参与。
2）辅材：主要关注福莱、石英
辅材环节有从事电镀金刚线（主要用于硅片切割）制造的岱勒、三超，从事石英坩埚（主要用于单晶拉晶环节）的石英，同时还有从事光伏玻璃（主要用于下游组件封装）的福莱。
电镀金刚线的三超与岱勒参与性价比较低。电镀金刚线主要用于硅片、蓝宝石等材料切割，2014年单晶硅片龙头隆基股份率先将金刚线切割用于单晶硅片切割，随着下游电池对硅片品质要求的提升，金刚线切割不断在多晶硅片生产过程中替代砂浆切割，当前硅片切割环节基本已经完成金刚线对砂浆切割的替代。过去几年随着工艺的不断进步以及金刚线切割的技术普及与行业竞争，一方面单价与毛利率迅速下降；另一方面，单片硅片耗线量也在成倍下降，由原先的3米/片已经降到现在的0.8米/片，预计未来会下降到0.8米/片以下。行业当前竞争格局较差、竞争仍然较为激烈，市场空间较小、且增长较慢甚至会止步收缩。当前存量的岱勒评级为A ，存量规模2.1亿元，剩余期限3.6年，转债价格112.26元、对应转股溢价率39.83%，前期已经有过一段跟随行业的上涨，在公司基本面短期难有大改善的情况下后续价格弹性较低，参与性价比较低。三超评级为A，存量规模1.9亿元，当前价格128、上市后便急跌，此前公司发布半年度业绩预告、业绩将近翻倍，但股价急涨急跌、当前PE（TTM）187X，对其业绩有相对充分的反映，参与的必要不大。
石英转债：国内石英材料龙头，电子级石英产品有望放量带来增量
石英股份的石英制品主要用于光纤半导体（电子级）、光伏、光源三个领域，2019年以上三个领域收入占比分别为40.03%、17.57%、42.39%，毛利率分别为45.24%、41.76%、42.24%，其中光纤半导体石英制品收入增长最快，是公司过去几年来收入增长的主要贡献力量。但由于光纤产量增速出现下滑且在2019年产量出现下滑，因此公司光纤半导体收入在2019年出现下滑；光伏业务从2018年开始受531新政的影响，收入、毛利率随装机波动而波动；光源市场则保持平稳。
石英在光伏领域的应用主要为硅棒与硅片的生产，近年消耗量相对稳定，如前文所提，随着平价的到来，国内外装机需求将实现内生增长，未来空间较大、可实现稳步增长；光源领域中石英主要用于光源产品的基本泡壳材料，下游需求基本保持平稳；光纤半导体领域的应用分为光纤与半导体两个部分，在光纤领域石英主要用于预制棒的生产，同时在生产过程中也会用作各种配件，而近年来由于4G建设进入尾声，光纤的需求增长放缓甚至出现下滑，也带动光纤石英需求出现下滑。
近年来公司积极开拓半导体石英领域，历时 5 年通过东京电子（TEL）在半导体生产高温扩散领域的认证（难度高于低温刻蚀），成为全球第三家/国内唯一一家通过此认证的厂商，同时积极推进AMAT，LAM，日立等设备商认证，实现半导体领域的国产替代，订单将明显加速。目前公司转债募投项目将新增6000吨电子级石英产品产能，建成投产后该部分产能增长将超过一倍，可匹配公司订单需求，为公司贡献利润增量。
wind一致预期显示公司2020年/2021年归母净利润分别为2.06亿元/3.40亿元，复合增长超过30%，当前股价对应PE分别为39.12X/23.76X。石英股份最新收盘价为23元，对应PE为49X，当前估值处于上市以来平均水平，考虑到其业绩增长，股价后续仍有空间。石英转债最新收盘价为160.9元、对应转股溢价率为2.38%，虽然已经满足赎回条件，但公司已经三次发布不赎回公告，表明公司并不是很强烈的转股意愿。考虑到其股价空间，转债后续也仍有一定参与空间。
福莱转债：光伏玻璃双寡头之一，受益双玻组件渗透率提升β被放大
福莱特产品以光伏玻璃为主、收入占比超过85%，2019年公司光伏玻璃原片产能为156.74万吨，占比全球约20%、市占率市场第二，排在第一大厂商信义光能之后，为光伏玻璃双龙头之一，同时公司在沪港两地同时上市。
光伏玻璃存在一定壁垒，行业竞争格局较好，需求稳步增长。光伏玻璃为光伏组件的构成部件之一，上游为石英砂、纯碱等原材料，下游为光伏组件生产商，生产存在技术壁垒、应用存在认证壁垒，同时生产有一定规模效应。目前行业按光伏玻璃原片产能计算，前五大厂商占比80%左右，其中信义光能、福莱特市占率分别约为30%、20%，行业高度集中，基本已经形成两超多强的局面，竞争格局相对较好。目前行业双龙头信义光能、福莱特扩产速度超过业内其他企业，行业呈现集中度进一步提升的趋势。需求方面，除光伏平价带动的装机需求增长外，双玻组件渗透率（2019年为14%）的提升将为光伏玻璃需求带来高于市场的增速。从产品价格来看，近期光伏玻璃也展开随产业链提价趋势的波动上涨，为公司利润带来增量。
福莱特光伏玻璃毛利率与行业龙头不相上下。2019年公司综合毛利率为31.56%，其中光伏玻璃产品毛利率为32.87%，为公司毛利的主要贡献者。与行业龙头信义光能相比，公司光伏玻璃产品毛利率预期水平相当甚至更胜一筹，表明公司较强的成本控制能力。
公司目前产线基本保持满产，未来扩产确定性较强，上半年业绩已经验证其成长确定性。过去几年来，公司的光伏玻璃产线一直保持满产状态，下游客户涵盖当前全球主要的大型组件厂商，存在一定的产能缺口。而目前公司IPO募投产能已经完成、预计2020年完全达产，2020年上半年，公司归母净利润为4.61亿元、同比增长76.27%，在上半年疫情影响下实现超预期增长，毛利率创下近5年新高，表现出公司较强的管理能力与成本控制能力。此次募投项目将继续新增2400吨/天的产能，预计到2020年底公司光伏玻璃产能可以达到9800吨/天，为公司未来业绩增长贡献增量。
福莱特A股股价为24.03元，PE（TTM）为51.1X；H股股价为11.34元，PE（TTM）22.0X，A股比H股长期保持溢价，H股的龙头信义光能PE（TTM）25.8X，比福莱特玻璃略高。考虑到公司2020/2021年的归母净利润可达到10.83亿元/14.96亿元，对应PE为43.25X/31.31X，增长有一定确定性。
福莱转债当前价格为174.72元，对应转股溢价率为-3.02%，距离转股开始尚有3个月，评级AA、余额14.5亿元，考虑到期长期业绩成长的确定性，虽然当前价格较高、但跟随股价仍有一定空间。
3）设备环节：关注锂电设备龙头先导
设备环节目前存续标的有从事硅片切片设备的上机以及从事电池片&组件设备的先导。
上机转债切入上游单晶硅片生产，未来或存有一定不确定性，参与风险较高。上机数控本为从事硅片切片机设备的企业，2019年开始转型成立弘元包头切入单晶硅块生产环节，同时单晶硅片委外生产、实现单晶硅片产品的销售，当年该部分产品的毛利率为22.84%、净利率约9%，与两大龙头公司（隆基与中环）相比盈利能力尚可。目前公司可转债资金用于5GW单晶拉晶产能扩张，7月中旬公司再次公告定增预案拟募资30亿元用于8GW单晶硅拉晶生产项目，进行十分激进的扩张。目前单晶硅片为双寡头垄断的竞争格局，虽然公司强势加入成为第二梯队的企业可获得一定市场份额，但龙头扩张速度快于其他企业，公司作为新进入者后续扩产进度、盈利能力等均存有不确定性。目前公司股价70.39元、对应PE（TTM）80.2X，股价与估值均处于历史高位；转债价格188.98、对应转股溢价率-11.34%，也在一定程度上反映出公司股价当前的高估情况，后续参与风险较高。
先导转债：短期业绩不达预期，中期订单充足、扩产以满足需求
2016年以前先导智能设备以光伏自动化设备与锂电设备为主，2016年之后公司锂电设备快速增长、到目前为止锂电设备收入占比已经达到80%以上，为公司的核心产品，当前公司已具备锂电池设备整线解决方案。客户方面，公司已为国内外头部电池厂商实现配套，主要客户包括宁德时代、宁德新能源、比亚迪、LG、特斯拉、Northvolt等。2019年受到补贴退坡影响、新能源车销量下滑，电池厂商扩产放缓，公司收入、利润增长大幅放缓。
新能源汽车中长期发展明晰，电池厂商加速扩产。7月欧洲八国新能源车销量达到9.97万辆，同比增长214%，预计下半年欧洲新能源车市场将维持高速增长，同时近期国内政策端连续加码，自主品牌中蔚来、小鹏、荣威等车企推出或更新车型，外资品牌中宝马、日产、别克、大众也将相继推出新品，下半年国内市场新能源车销售有望逐步回暖。在新能源汽车行业中长期发展明晰的背景下，中游动力电池厂商也纷纷扩产，根据高工锂电统计，2020年全球头部企业将进入新的扩产周期，包括宁德时代、比亚迪、LG、三星、Northvolt等一线以及其他二三线电池厂商，到2022年规划的产能讲增加至600GWh以上，带动锂电设备需求将近2000亿元。公司作为锂电设备龙头也自然受益。
公司当前在手订单充足，积极扩产以满足需求。今年上半年公司新增订单同比增长83.19%（一季度末新增订单同比增长57.83%），当前在手订单饱满，同时新接订单加速增长。在建项目方面，公司转债募投项目主要为年产2,000台电容器、光伏组件、锂电池自动化专用设备项目，近期公司发布定增预案、拟募资25亿元，用于先导高端智能装备华南总部制造基地项目、自动化设备生产基地能级提升项目等解决公司的产能瓶颈。
公司今年研发费用继续快速增长，叠加疫情影响收入确认滞后，上半年业绩不达预期。上半年公司收入18.64亿元、同比略增0.15%，归母净利润2.28亿元、同比下滑41.93%，一方面由于疫情、订单确认延后导致公司收入下滑，但公司二季度单季度收入9.98亿元、同比略有下滑；此外公司上半年研发费用3.04亿元、研发费用率高达16.3%，再创历史新高，也成为侵蚀公司利润的重要因素。上半年公司毛利率再次达到40%以上，证实公司的盈利能力。值得关注的是，公司当前在手订单充足，下半年可能出现拐点增长；此外公司后续研发费用的控制也值得持续关注。
先导智能当前市值400亿以上，PE（TTM）高达72.3X，业绩下滑推动估值上升，当前估值处于历史平均水平，短期内向上空间不大。转债当前价格142元、对应转股溢价率12.49%，估值偏高，建议观望为主、密切跟踪其三季度业绩表现。
5.待发行：东方日升与福斯特二期均值得关注
福斯特：光伏胶膜为基本盘，电子感光干膜为第二增长极，发行后积极参与
公司在光伏胶膜领域一家独大、且市场份额仍在扩张。福斯特通过自主研发、内生增长成功实现了光伏胶膜的国产化、完成进口替代，当前全球市占率将近60%，在光伏产业链上所有环节中竞争格局最优。过去几年，公司一方面通过将毛利率控制在20%压制竞争对手的扩张能力与意愿，另一方面公司依托成本优势和融资能力快速扩产。公司光伏胶膜产品目前供求关系紧张，仍在积极扩产，有“年产 2.5 亿平方米白色 EVA 胶膜技改项目”与“年产2亿平方米 POE 封装胶膜项目（一期）”两个项目在建，以上两个项目主体厂房建设已经有部分结顶，配套厂房建设也已基本完成，部分产线已经投产及试生产，部分产线正在进行安装和调试。此外公司待发行的转债将主要用于“滁州年产5亿平方米光伏胶膜项目”，建成后公司光伏胶膜产能将超过15亿平方米，公司市占率也将进一步提升至将近70%。
感光干膜完成孵化，逐步贡献收入与利润。公司205年根据“立足光伏主业，大力发展其他新材料产业”战略目标，决定开展感光干膜、FCCL、铝塑复合膜、有机硅封装材料等新材料项目建设，到2017年感光干膜（用于生产高分辨率的PCB）完成研发孵化、逐步投入生产，2020年上半年感光干膜贡献收入超过7000万元、同比增长178%，毛利率也大幅提升至16%，生产与销售逐步步入正轨。目前公司感光干膜产品供求关系紧张，公司有“年产2.16亿平方米感光干膜项目”处于建设中，建成投产后预计将为公司贡献将近10亿元的收入与超1亿元的净利润，成为公司业绩新的增长极。
2020年上半年公司实现收入/利润分别为33.76亿元/4.56亿元，同比增长13.35%/14.58%，二季度单季度实现36.9%的增长，当前股价对应PE（TTM）51.9X，wind一致预期对应20201年PE为40.51X，考虑到公司目前稳定的业绩增速，未来股价仍有一定的增长空间消化其估值。本期转债规模共17亿元，目前已经过会拿到批文，预计将很快发行，建议上市后积极参与。
东方日升：高效电池产能快速扩张的组件生产商
东方日升为国内光伏组件主要生产商与出口商，2019年组件收入占比79.77%、海外收入占比为61.74%，组件现有产能为11.1GW、电池片现有产能为7GW，其中6GW为PERC高效电池，组件/电池片的产能均排名行业前列。
2019年光伏电池片环节新一轮技术变革来临，异质结技术（HJT/HIT）成为电池厂商选择较多的高效技术路线之一，也成为当前众多实验室高效电池技术路线中发展较快的一条。东方日升在2019年开始进行HJT电池布局，2019 年 8 月公司通过自筹资金开始一期项目建设（1.5GW HIT组件、几百MW HIT 电池），目前有一条线已经开始打通生产，公司异质结电池逐步具备了量产的能力。今年7月份公司公告，拟投资超过110亿元布局13GW高效电池、组件产能。其中，义乌项目、滁州项目各5GW电池 5GW组件，项目投资额分别为44.36、43.77亿元，根据公司公告的项目可行性研究报告，招商电新团队分析义乌、滁州项目的技术路线应该为HIT；马来西亚项目规模为3GW电池 3GW组件，项目投资额为 22.42 亿元，技术路线应该为 PERC。预计建成后将为公司进一步贡献收入/利润增量，但其盈利能力随行业价格波动仍存有一定不确定性。
公司当前股价对应的PE（TTM）为18X，根据招商电新团队预测，公司2020年/2021年归母净利润分别为10.71亿元/15亿元，对应PE分别为14.29X/10X，估值有一定安全边际。转债规模33.5亿元、评级AA，目前预案已经通过股东大会，距离发行仍有发审委与证监会核准两个环节，发行后可积极关注。
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