国投电力 雅砻江「四川岷江水利电力股份有限公司」

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国投电力,水火并济

国投电力是国内较有影响力的大型电力企业之一,与国华电力、华润电力、中广核并称为中国电力行业的“四小豪门”,规模仅次于五大电力集团。目前公司已投产控股装机2933.25万千瓦,其中水电装机1672万千瓦,火电装机1175.6万千瓦。从公司营收来看,水电占据主要地位,占到公司整体电力收入的59.4%,而且,水电业务毛利率高达70%左右,远远超过其他电力板块。

水电:雅砻江中游开发进行时

国投电力水电资产主要为雅砻江水电。雅砻江是中国水能资源最富集的河流之一,规划开发22级电站,装机容量约3000万千瓦,在全国规划的十三大水电基地中排名第三。目前雅砻江下游5级电站已经全部投产,拥有装机规模1470万千瓦。目前中游在建两河口及杨房沟,两座电站合计450万千瓦。根据规划,2025年前后雅砻江中游将开发完毕,新增装机800万千瓦左右。

火电:4台百万机组即将投产

火电也是国投电力的重要板块,公司控股火电装机1175.6万千瓦,另外公司还参股了火电847万千瓦,权益装机合计855.1万千瓦。此外,公司另有4台百万机组在建,将于2017年上半年投产,加上2016年下半年刚刚投产的钦州二期,公司16、17这两年会新增600万千瓦火电装机。公司2016年收购LLPL42.1%的股权,从而间接持有印尼万丹66万千瓦火电项目40%的股权,海外布局迈出重要一步。公司“十三五”计划在海外新建或收购500-600万千瓦的装机,力争达到公司整体规模的20%。

新能源:面向未来

公司目前风电控股装机已有72.85万千瓦,另外还有烟墩风电20万千瓦和景峡5A 30万千瓦项目在建。此外,公司收购RNEUK100%股权,从而持有苏格兰北部东海岸Beatrice海上风电项目25%股权及Inch Cape海上风电项目100%股权,装机容量分别为58.8万千瓦和59.8万千瓦。我们预测,公司未来几年风电发电量将快速增长,从2016年的8.89亿度上升至2018年的20.18亿千瓦时,年均复合增长率达到50.7%。光伏发电也能实现20.4%的年均复合增长率,到2018年达到2.52亿千瓦时。

首次覆盖给予买入评级

我们预计国投电力2016年至2018年发电量分别为1204亿千瓦时、1296亿千瓦时及1444亿千瓦时,营业收入分别为294.1亿元、331.8亿元及375.6亿元,净利润分别为46.1亿元、43.0亿元及52.5亿元,2016年的PE估值为10.4倍,通过比较A股主流水电行业上市公司,我们发现其估值水平处于行业最低的位置。综上所述,我们首次覆盖国投电力,给予买入评级。