神华煤电一体化「中国神华①：煤炭业务一体化的优势与劣势 | 三省案例66集」

时间：2023-03-16 18:21:03来源：搜狐

今天带来神华煤电一体化「中国神华①：煤炭业务一体化的优势与劣势 | 三省案例66集」，关于神华煤电一体化「中国神华①：煤炭业务一体化的优势与劣势 | 三省案例66集」很多人还不知道，现在让我们一起来看看吧！

当市场都在忙着追特斯拉、5G、口罩等热点时，我却在研究电力股，无论火电、水电还是风电都让人提不起兴趣。

申万电力指数2015年6月创出新高后，开始下跌，现在跌到“地板价”，地板下面有没有地下室或者未来能不能涨，我不知道，但是相比于那些大热点，我更喜欢长江电力。

水电最大的竞争对手是火电，我本来计划研究华能国际（目前A股里最大的火电公司），一位朋友推荐中国神华，看到这个推荐我有些诧异，我原以为中国神华是一家煤炭公司，属于火电的上游，看资料才发现，中国神华的发电装机容量比长江电力还要多（2018年）。

研究火电公司必须了解煤炭行业，火电的成本主要是煤炭，煤炭价格变化对火电公司影响重大，观察中国神华一举两得。

当然我想得太简单，中国神华比较“复杂”，这篇文章我只能通过梳理中国神华的业务了解火电产业，后期我再研究一家火电公司、一家水电公司，最后综合看电力行业，到时可能能回答电力行业有没有机会或者值不值得投资。

具体谈业务之前我们需要注意一件事：2019年1月，中国神华完成部分火电业务与国电电力部分火电业务的重组，重组之后的公司为北京国电电力公司，中国神华持有该公司42.53%的股权，该公司为中国神华合营公司，中国神华剥离部分火电业务控制权，该火电业务装机量为3082万千瓦时，中国神华2018年装机量6185万千瓦时，2019年为3103万千瓦时。

中国神华剥离一半火电业务，对公司影响重大，2019年前3季度度，火电收入同比下降41.3%，由于公司还未公布2019年年报，我们无法了解具体对公司影响，当我们在谈2018年及过往数据时暂不考虑该事件。

中国神华之所以与国电电力成立合资公司，因为2018年两家公司的母公司神华集团和国电集团完成重组，重组后的公司为国家能源投资集团有限责任公司，国家能源集团成为中国最大的发电集团（以后单独讲）。

中国神华的业务分为三大块：煤炭开采、煤炭运输、煤炭转化，其中煤炭运输包括铁路、港口、航运，煤炭转化包括发电和煤化工（聚丙烯、聚乙烯），另外中国神华有一家财务公司，具体看有7个业务，业务的核心是煤炭，公司称之为煤炭业务一体化。

我们可以通过三个角度理解“煤炭业务一体化”。

业务线

煤炭开采是中国神华的核心业务，同时中国神华会向矿区周边及铁路沿线煤矿采购煤炭（外购煤），大部分煤炭通过中国神华自营铁路、港口、航运运送的客户手中。

煤炭业务的客户主要是火电厂，占比80%附近，火电行业发展对煤炭销量影响重大，煤炭还有钢铁、化工、建材等客户。

同时公司经营自己的发电厂，自营发电厂消耗的煤炭占煤炭收入20%，发电厂的客户是各地的国家电网（或南方电网），然后由电网配送给终端用户。

收入线

中国神华有六项收入，其中发电业务和煤化工业务针对外部客户；煤炭业务20%的收入来自内部客户，主要是发电业务；铁路、港口、航运业务主要为公司煤炭业务提供服务，占比达到85%，仅有15%来自外部。

成本线

煤炭开采环节主要有人工成本、折旧摊销、其他以及采购外部煤炭成本。

运输环节主要是铁路、港口、运输业务相关建筑和设备折旧费用以及人员工资。

公司自营火电厂成本主要是煤炭成本，而火电厂消耗的煤炭80%来自公司内部。

煤化工的成本主要是煤炭成本，同样来自公司内部。

理清煤炭业务一体化，我们再谈一体化的优势。

上图是中国神华2015年至2019年前3季度各个业务及综合毛利率，从中我们可以发现两个现象：

首先，煤炭业务和发电业务的关系。

这个关系很好理解，有种“鸡生蛋蛋生鸡”的感觉，发电业务的主要成本是煤炭，煤炭价格高，发电成本高，毛利率降低，煤炭价格低，发电成本低，毛利率高，这种现象称为“煤电联动”。

火电公司一般都会进入上游煤炭行业，稳定成本；同样煤炭公司也会进入发电行业，增加收入。

2015年是煤炭价格最低的时候（近十几年），中国神华的毛利率仅有16%，在这期间很多煤炭公司亏损，发电业务毛利率达到36.4%，综合下来，中国神华2015年毛利率36.64%，公司总体盈利，只是净利润规模回到2006年。

2016年煤炭价格开始上涨，2017年煤炭业务毛利率达到30.7%，发电业务的毛利率仅有18.9%，但综合来看，公司毛利率达到42.17%，创出近期新高，公司煤炭业务为发电业务节省成本。

其次，综合毛利率表现。

综合毛利率高于煤炭业务、发电业务，低于铁路业务和港口业务，铁路、港口主要为公司提供服务，是公司的成本，在综合时需要扣除盈利部分，保留原始成本，如果把运输业务和煤炭业务合并，煤炭业务的毛利率会提升10个点左右，同样剔除煤炭盈利对发电业务的影响，发电业务也会提升，最终经过一体化后，公司的毛利率可以提到40%左右。

简单讲，一体化最大的优势是节省公司成本。

为什么节省成本这么重要？

公司的收入取决于销量和价格，价格包括煤炭价格、上网电价。

煤炭、电属于无差异化产品，无差异化产品没有溢价，我不能说，我的电比你的电好，我就要比你贵。

供需关系决定无差异化产品的价格。

煤炭价格已经市场化，各个煤炭公司基本参考环渤海动力煤价格指数定价。

近十年动力煤价格走势，总体经历三个阶段：

下跌趋势，2011年至2015年，从850元一吨跌到370元一吨；

反弹趋势，2016年，从370元涨到600元；

震荡趋势，2017年至今，550元附近波动。

我们可以从供需的角度了解这段历史。

下跌过程中中国煤炭供应量非常充足，但需求降低，首先是中国经济下滑，2011年中国GDP增长9.54%，2012年下降至7.86%，进入7时代，2015年进入6时代。其次是电力结构改变，这期间水电、风电、太阳能等发电方式发展较快，火电利用小时数开始降低，从2011年的5305小时降到2015年的4364小时。

2016年煤炭价格的反弹主要得益于供应端，供给侧改革去产能、去库存，煤炭供应量减少。

2017年至今煤炭供需达到平衡状态，在发电结构中，火电还处在进一步放缓的趋势中。

上网电价比煤炭价格特殊，上网电价属于限制类。

中国神华2007年平均售电价321元兆瓦时，2018年是330.55元，11年增长2.98%，电价基本保持不变。

之前火电上网电价采用“标杆电价煤电联动”的方式定价，煤电联动是当煤炭价格上涨时，提高上网电价，反之，降低上网电价，但在具体定价上，还会根据具体情况对待。

2020年“标杆电价煤电联动”定价方式取消，实行“基准电价浮动机制”的定价方式。

即使使用新的定价方式，电还是一种无差异化的产品，归根到底，公司只能在成本上想办法。

除了产品没有定价权，一体化还有一个劣势：投资大。

公司2019年二季度报显示固定资产原值4020亿，其中土地及建筑物588.22亿，井巷资产133.19亿，与井巷相关的机器设备660.34亿，发电装置及相关设备963.63亿，铁路及港口建筑物1295亿，船舶74.89亿，煤化工专用设备132亿，家具、固定装置、汽车及其他173亿。

在煤炭价格上涨时，公司可以享受一体化带来的优势，当煤炭下跌时，公司的压力比较大，每年大约200亿的折旧费用、100亿的维修费用，当然折旧费用不会真实流出公司。

综合来看，没有定价权是公司最大的劣势，但这是行业决定的，公司在行业之内，利用“煤炭一体化”降低煤价下跌的压力，同时在煤价上涨时，利润最大化。

公司很努力，但行业不给力。