乐山电力年报分析「股票成本比买入价格高」

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[摘要]

事件：

公司发布2017年中报，17年上半年公司实现营收9.99亿元，同比增加8.87%；实现归母净利润6064万元，同比下降63.29%；实现扣非归母净利润5768万元，同比增加28.54%，符合申万宏源预期。

投资要点：

上半年售电量增长带动电力业务营收增加，自发电量占比下降导致毛利率下滑；7月开始公司区内小水电关闭，预计将导致外购电成本进一步增加。上半年公司完成售电量14.47亿千瓦时，同比增长10.07%，售电量增长导致电力业务收入同比增加5.88%。由于上半年来水较上年同期减少，公司自发电量同比减少7.7%，外购电占比提升增加了公司电力业务成本，电力业务17H1毛利率为24.65%，较上年同期减少2.98个百分点。公司7月份以来公告由于自然保护、清理环境违法等原因，公司部分自有装机和区域内部分并网水电机组先后关闭，上述机组关闭将会增加公司向国网购电量，导致外购电成本进一步增加。

受益“煤改气”售气、接驳双双增长，燃气业务收入、毛利率较上年同期均有所增加。受益于“煤改气”政策的推进，上半年公司实现售气量7009万立方米，同比增长10.55%。公司新增接驳用户数量进一步增加，高毛利率的接驳业务占比上升，燃气业务毛利率较上年同期提升2.63个百分点。

上半年归母净利润同比大幅下降，主要由于去年同期非经常性损益较大、归母净利润基数较高。上年同期，公司在与保变电气的诉讼中胜诉，转回应收款项减值准备7380万元；乐山天威破产裁定结束，公司转回营业外收入3707万元。上述事项共形成非经常性损益1.11亿元，导致上年同期归母净利润基数较高。实际上，今年上半年公司共实现扣非归母净利润5768万元，较上年同期增加28.54%。

签署战略合作协议拓展市场空间，中标污水处理项目开拓新增长点。上半年公司分别与峨眉山市等五个县、区人民政府及峨眉山景区管委会、乐山高新技术开发区管委会签署合作框架协议。未来双方将就电网规划建设、企业用电、用气、用水服务等各方面开展合作，进一步拓展公司市场空间。8月份公司与四川君和环保联合中标乐山市井研县马踏镇等18个集镇污水处理站项目，总金额5753万元，有利于公司开拓污水处理市场，打造新的增长点。

盈利预测与评级：考虑到公司经营区域内小水电关闭造成的外购电成本增加，我们下调公司盈利预测，预计公司17~19年归母净利润为1.57、1.69和1.85亿元（调整前17~19年业绩预测为1.8、1.95和2.06亿元），对应的每股收益分别为0.29、0.31和0.34元/股，当前股价对应的PE分别为26倍、24倍和22倍。公司作为乐山地区唯一区域电网公司，有望受益于区域内用能需求增长以及电改、国改带来的行业性机遇，维持“买入”评级。

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